大华股份(002236)2021年一季报点评：Q1收入超预期 零跑汽车拖累利润

　　事项：

   　　公司发布2021 年一季度报告：营业收入51.14 亿元，同比增长46.06%；归母净利润3.48 亿元，同比增长9.33%；归母扣非净利润3.11 亿元，同比增长3.67%。

   　　评论：

   　　收入快速增长，净利润受权益法下零跑汽车投资亏损的影响。2021 年一季度公司收入同比增长46.06%，除了20 年一季度低基数因素外，还有需求端伴随宏观经济回暖而景气度回升、元器件涨价下产品售价提升、供应链缺货下头部企业市场份额提升等多重因素共同支撑。由于公司对零跑汽车的投资采用权益法核算，2020 年公司按股权比例应分担的零跑净亏损超过长期股权投资的账面价值，长期股权投资减记至零，尚余部分表外亏损，在21 年一季度由于零跑溢价增资，公司调增长期股权投资之后，继续减记长期股权投资，确认投资损失。20 年度尚未确认的表外亏损，加上21 年一季度应分摊的零跑亏损，合计金额0.98 亿元。这是现行准则下的会计处理，若公司未来处置零跑股权，上述亏损将转回确认投资收益。

   　　毛利率处于过去7 年第2 高值，剔除20 年红外产品影响，相比19 年同期上升。2021 年一季度毛利率40.91%，同比下降8.32 个百分点，主要源于2020年一季度红外测温设备带来了较高毛利率基数，今年一季度产品结构回归正常。21 年一季度毛利率环比2020 年四季度提升1.80 个百分点，对比2019 年同期，毛利率提升3.46 个百分点，公司毛利率延续了近年总体上升的趋势。

   　　现金流负流出为季节性规律，叠加元器件缺货下备货支出影响，不改高质量稳健发展目标。公司历年一季度的经营活动现金流都是净流出的状态，属于正常情况。2020 年末，公司对重要元器件进行备货，而部分器件的货款支付发生在2021 年一季度，另外，年终奖在一季度发放，一定程度影响了一季度经营活动现金流净额水平。公司自2019 年起持续开展现金流优化专项行动，采取多种措施加强对现金流管理，已初见成效。公司将继续推进精细化的管理落地，坚持高质量稳健发展。

   　　盈利预测与评级。国内市场景气度回暖，海外市场稳健增长，公司为行业龙头之一，有望受益于集中度提升。我们预计2021-2023 年，公司营业收入为319.5亿元、375.9 亿元、443.5 亿元；归母净利润为45.9 亿元、53.5 亿元、64.5 亿元；EPS 为1.53 元、1.79 元、2.15 元。参考同行业公司估值水平，我们给予公司21 年20-25 倍PE，对应目标价区间为30.6~38.25 元，首次覆盖，给予“推荐”评级。

   　　风险提示：技术更新换代；产品安全风险；地方财政支付能力存在不确定性；国际化经营风险；供应链安全存在不确定性。