格力电器(000651)：员工持股方案出台 关注后续治理进展

　　事件描述

   　　格力电器披露第一期员工持股计划（草案）：拟参与员工总人数不超过12,000 人，资金规模不超过30 亿元，股票规模不超过10,836.58 万股，占当前总股本比例不超过1.80%；本计划购买公司回购股份的价格为27.68 元/股，等于公司第一期回购股份均价的50%；分两期归属，第一期业绩考核为2021 净利润较2020 年增速不低于10%，第二期业绩考核为2022 净利润较2020 年增速不低于20%，除业绩增速外，两期均要求分红不低于2 元/股或当年现金分红率不低于50%；第一期员工持股计划须经公司股东大会批准。

   　　事件评论

   　　持股计划覆盖范围较广，董明珠拟占计划比例为27.68%。公司员工持股计划拟覆盖人数不超过12,000 人，按公司最新年报在职人数计算，此次员工持股计划上限将覆盖公司14.29%员工，明显高于同类企业。另外，从持有人及拟分配名单看，董明珠将出资8.30 亿元，认股3,000 万股，占计划比例为27.68%；张伟等6 名高管拟各自出资1661 万元，认购60 万股，分别占计划比例为0.55%；中层干部及核心员工不超过11,992 人，合计认购7,469 万股，出资约20.67 亿元，占计划比例为68.92%；若按人数上限计算，平均每人将认购6228 股，出资17.23 万元。

   　　考虑费用摊销及归属方式，业绩考核目标相对宽松。关于业绩考核有三点需要关注：一是，考核增长率的净利润为“涉及股份支付费用前的归母净利润”，基于公司草案，预计总费用约为28.18 亿元，2021、2022、2023 年分别10.57、14.09、3.52 亿元，以2020 年归母净利润为基数，对应两期的“表观业绩”增长目标分别为不低于6%及16%；二是，若首个考核期业绩不达标，但第二个业绩考核期达标，且2021 和2022 年归母净利润合计不低于2020 年的230%，仍可对两期权益进行归属；三是，考核附带了分红保证，对应当前股价，每期股息率约为3.73%。

   　　经营层面已经稳步回归，治理层面静待新一轮优化。受制价格竞争、去库存和渠道改革，格力2019 年及2020 年上半年经营承压明显，2020 年下半年开始逐步恢复；2021 年前5 月内销份额同比+3.75pct 至34.65%，其中5 月内销份额同比+8.39pct 至33.71%，成为当月唯一实现增长的龙头公司；经营面来看，尽管当前产业环境相对一般，但公司改善趋势仍较为强劲。治理层面，继2019 年大股东股权转让事件之后，员工持股计划作为推动公司治理进一步优化的主要措施，被市场寄予厚望，目前首期计划草案已出台，结合回购情况，后续激励或有望滚动推进。

   　　维持公司“买入”评级。格力员工持股计划草案披露，方案覆盖范围及规模均较大，业绩考核目标设定相对宽松，有利于更好地达到激励目的。站在当前时点，我们认为公司经营改善斜率虽然受到产业环境影响，但趋势不变，且渠道改革深化之后，空调业务的中长期竞争力也较为确定；随着员工持股计划稳步推进，新一轮治理优化或可期。考虑激励费用影响，我们预计公司2021 及2022 年EPS 为3.99 及4.57 元，对应当前股价PE 为13.46 及11.74 倍，维持“买入”评级。

   　　风险提示

   　　1. 终端需求大幅低于预期；

   　　2. 行业价格竞争再度加剧；

   　　3. 原材料价格大幅上行。