水井坊(600779)2021年中报点评：短期利润承压 高端化稳步推进

　　2020Q2 公司收入6.0 亿元、同增692%，归母净利润亏损0.42 亿元、表现不及预期，主要系费用投放增加所致。展望下半年，公司在价盘提升&渠道库存较低情势下，有望实现稳健较快增长。期待公司高端产品营销&渠道模式改革成效。

   　　公司公布半年报，2021H1 实现营业收入18.4 亿元、同增128%；归母净利润3.8 亿元、同增266%。2021Q2，公司实现营业收入6.0 亿元、同增692%；归母净利润亏损0.42 亿元、2020H1 同期亏损0.88 亿元。

   　　Q2 收入端表现较好，控货挺价库存低位。2021H1，公司在北区/东区/南区/中区/西区分别实现营业收入2.7/5.3/2.6/2.9/2.6 亿元、同增102%/116%/136%/158%/119%，中区如河南等市场表现较好。根据渠道调研反馈，今年以来公司在部分地区宴席场景表现亮眼，动销强劲，Q1 取得开门红后，公司内部2021财年任务已基本完成，2021Q2 主要以控量挺价为主。目前公司大单品井台/珍酿8 号批价为580/430 元左右，批价和终端成交价较年初均提升约20-40 元，同时Q2 公司整体产品的社会库存处于2018 年以来的最低水平。

   　　费用投放加大，利润短期承压。2021Q2 归母净利润亏损0.42 亿元（2020Q2 亏损0.88 亿元），表现不及预期。2021Q2 公司销售费用3.2 亿元、同增159%，管理费用1.0 亿元、同增51%，主要系高端化持续的品牌建设大幅增加了淡季的广告宣传等费用投放。今年以来，公司持续推动高端化品牌建设：①独家冠名央视《国家宝藏》栏目，携手世界顶级网球赛事“上海劳力士大师赛”等；②深度参与今年4 月举办的成都春季糖酒会，营造品牌主场氛围；③深化数字化营销创新，加大短视频等营销方式投入，强化下沉市场覆盖传播。

   　　2021 年全年目标不变，期待渠道改革成效。公司2021 年收入/归母净利润同增43%左右/35%左右的全年目标不变。展望下半年，公司将继续聚焦高端化&产品结构升级，加大在品牌建设、销售者培育、营销创新等多方面的费用投放。在库存处于低位，价盘稳固上升的情况下，伴随品牌拉力持续提升，公司望实现稳健增长，全年目标达成的确定性较强。近期，公司专门成立高端产品培育部门，并支持省代成立水井坊高端品牌销售公司销售典藏及以上产品，进行渠道和组织架构变革，进一步加强对高端产品的运作。持续期待公司高端产品营销&渠道模式的改革成效。

   　　风险因素：高端化战略实施不及预期；行业竞争加剧；食品安全问题。

   　　投资建议：维持公司2021 年EPS 预测2.04 元，考虑到上半年次高端行业扩容速度较快，公司渠道动销表现较好，上调公司2022/2023 年EPS 预测至2.50/3.07 元（原预测为2.46/2.88 元）。考虑到同业可比公司估值，给予公司2022年50X PE，对应一年期目标价125 元，维持“买入”评级