吉祥航空(603885)：2Q重回盈利 关注本土疫情影响

　　二季度归母净利润环比大幅改善，密切关注疫情发展；维持“买入”

   　　吉祥航空2021 年上半年营业收入60.49 亿，同增45.1%，归母净利润1.02亿，高于我们此前预期-0.55 亿，去年同期为-6.75 亿；其中二季度营业收入35.92 亿，同增100.7%，二季度国内线运营环比迅速恢复，我们测算收益水平环比大幅提升，推动二季度扭亏至3.81 亿（一季度为净亏损2.78 亿）。

   　　短期我们预计本土疫情或将拖累暑运需求，延缓航司盈利恢复，需密切关注后续发展，但仍看好中长期民航供需结构改善。我们预计21E-23E 净利润为0.86/15.12/17.77 亿，给予3.2x 2021PB，目标价17.44 元，维持“买入”。

   　　二季度量价齐升，推动营收环比提高46.2%

   　　二季度新冠虽有零星散发，但需求总体环比存在明显改善。吉祥航空二季度供给/需求分别环比一季度提升12.0%/25.7%，客座率达到82.2%，环比提升9.0pct。其中国内线二季度表现亮眼，供给/需求相比2019 年同期已分别提升16.2%/12.1%，客座率82.9%，与2019 年同期相比仅差3.1pct。需求旺盛同样推动公司收益水平大幅提升，我们测算二季度吉祥航空单位座公里收益环比提升约30%，推动营收环比提高46.2%。

   　　成本管控良好，二季度毛利率恢复至16.6%

   　　2021 年上半年同比来看，吉祥营业成本57.42 亿，同增22.4%，其中燃油成本15.90 亿，去年同期运力受限并且油价较低，燃油成本仅为9.41 亿。

   　　同时公司上半年录得汇兑收益3.68 亿（1H20 为-0.51 亿），使得财务费用由1H20 的3.39 亿减少至0.20 亿。二季度环比看，二季度航空煤油出厂价均价环比增长16.7%，但吉祥二季度单位座公里成本环比下降2.7%，营业成本为29.94 亿，环比仅增长8.9%，成本管控效果明显，叠加供给提升摊薄固定成本，二季度毛利率达到16.6%，并且相比2019 年同期油价和优惠政策正面贡献，使得毛利率超过2019 年同期的10.5%（1Q21 为-11.8%）。

   　　下调目标价至17.44 元，维持“买入”评级

   　　短期本土疫情延缓需求和航司盈利恢复，我们下调21E-23E 净利润预测值88%/5%/11%至0.86/15.12/17.77 亿。中长期看，公司同时公告定增35 亿预案，积极进行规模扩张，并引进宽体机，有利于充分利用一线机场稀缺时刻资源，受益行业景气向上，盈利能力逐步修复，带动估值提升。参考公司过去5 年估值（均值为2.9x PB，前值3.0xPB），给予3.2x 2021PB（考虑行业供需改善以及公司宽体机培育潜力，维持5 年均值10%溢价不变，预计2021E BPS5.45 元），调整目标价至17.44 元，维持“买入”。

   　　风险提示：新冠疫情影响超预期，市场竞争加剧，油价大幅上涨，人民币大幅贬值，高铁提速，洲际航线和宽体机培育不及预期。