比音勒芬(002832)：21H1业绩高增52% 盈利能力显著提升 多维营销助力成长

　　公司2021H1 实现营收10.22 亿元（+33.31%），实现归母净利润2.45 亿元（+52.14%），其中2021Q1、Q2 营收分别为5.32（+45.17%）、4.90 亿元（+22.44%），归母净利润分别为1.51（+55.10%）、0.95 亿元（+47.70%）。

   　　毛利率提升显著，整体盈利能力快速增强

   　　公司21H1 整体毛利率达71.98%（+7.12pct），实现稳步提升，公司归母净利率达24.02%（+2.97pct），终端盈利能力保持稳步提升。

   　　费控能力整体保持稳定，加大品牌推广带动整体销售费率小幅提升公司2021H1 销售费用率为32.91%（+3.28pct），销售费用增长主要系公司销售规模扩大，加大了品牌推广和形象升级所致；公司2021H1 管理费用率为6.54%（-0.85pct），同比有所减少；研发费用率为3.77%（-0.02pct），研发费用同比增长32.76%达到0.39 亿元，主要系公司21H1 加大研发投入所致；财务费用率为0.64%（+0.81pct），财务费用变化主要系21H1 公司计提可转债利息支出影响。

   　　营运周转效率继续提升，业务快速扩充带动现金流高速增长公司2021H1 存货规模达5.98 亿元（-9.44%），存货周转周期为389.61 天（-56.15 天），整体来看，公司在业务逐步扩充的同时，存货规模得到有效控制，周转周期明显缩短，我们认为公司整体存货管理及周转效率明显提升。公司2021H1 应收账款规模达1.39 亿元（+25.29%），应收账款周转周期为25.73 天（-3.86 天），公司应收账款周转效率稳定向好。

   　　公司2021H1 经营性现金流净额达到4.54 亿元（+155.07%），得益于公司销售业绩快速增长，收到客户货款增加等因素，21H1 经营性现金流净额同比大幅增加。

   　　公司以高尔夫文化为品牌核心，精准卡位中高端运动时尚细分市场，产品研发设计持续投入，渠道规模持续扩充且尚存较大开店空间，多位一体营销策略助力品牌营销推广，为公司业绩长期成长提供充足动力。运动市场未来有望延续高增速高景气度，政策落地持续催化运动产业发展扩容，未来市场发展空间广阔，看好公司作为高尔夫运动时尚领军长期成长性。

   　　维持盈利预测，维持买入评级，我们预计公司2021~2023 年营收分别为24.07、28.84、34.75 亿元，对应归母净利润分别为5.86、7.15、8.92 亿元，21~23 年EPS 分别为1.06、1.30、1.62 元，对应P/E 分别为24.40X、 20.00X、16.02X。

   　　风险提示：拓店速度不及预期，店效水平增长不及预期；人工费用开支增长、仓储物流调配费用增长；国际运动时尚品牌竞争影响等。