牧原股份(002714)：生猪出栏高增长 成本优势助力周期穿越

　　事件 公司发布2021 年半年度报告。

   　　Q2 猪价持续下跌，公司业绩下行但不改盈利状态 21H1 公司营收415.38 亿元，同比+97.49%；实现归母净利润95.26 亿元，同比-11.67%；扣非后归母净利润94.36 亿元，同比-12.72%。公司综合毛利率为32.83%，同比-29.57pct；期间费用率为7.71%，同比+0.12pct。21Q2 公司营收213.86 亿元，同比+64.98%，归母净利润25.63 亿元，同比-61.48%；扣非后归母净利润24.83 亿元，同比-62.51%。销售毛利率为20.53%，同比-40.54pct；期间费用率为8.03%，同比+1.33pct。受Q2 猪价持续下行影响，公司养殖毛利率下行显著；但依托公司优秀的成本管控体系，Q2 业绩表现优于同行。

   　　生猪出栏高增长，成本优势助力周期穿越 2021H1 公司生猪销售1743.7 万头，同比+157.14%，其中商品猪、仔猪、种猪占比为84.3%、14.5%、1.3%；商品猪销售均价约为20.5 元/kg。21Q2 公司销售生猪971.7万头，其中商品猪857.7 万头、仔猪104 万头、种猪9.9 万头；商品猪销售均价约为17.45 元/kg，环比Q1 下行30.42%。6 月我国猪价快速下行，公司生猪销售价降至13.58 元/kg，我们估算该月生猪养殖出现亏损。截至21Q2 末，公司生产性生物资产为77.59 亿元，环比-3.84%；在建工程合计为142.63 亿元，环比-10.92%。公司发挥育种优势，已形成遗传性能稳定、杂交优势明显的独特轮回二元育种体系，为公司产能与出栏增长奠定基础。截至21 年6 月末，公司能繁母猪存栏275.6 万头，并已在全国成里11 家种猪育种子公司；同时公司调整发展节奏，淘汰低效母猪，由快速发展转变为高质量发展。

   　　屠宰产能投产400 万头/年，收入占比5.5% 非洲猪瘟以来，国内政策逐步向“运猪”到“运肉”的转变，公司顺应趋势变化，在生猪产能集中区域配套投入建设屠宰产能。截至21H1 末，公司成立屠宰子公司20 家，已投产内乡、正阳两家屠宰厂，合计投产屠宰产能400 万头/年。公司屠宰业务实现收入22.94 亿元，占收入比5.52%；共计屠宰生猪98.12 万头，完成鲜、冻品猪肉销售9.72 万吨。在销售网络方面，公司已在全国16 省成立40 个销售分区。

   　　投资建议 公司为生猪养殖行业龙头，生猪出栏高增长，成本优势显著，在猪周期下行过程中能更好的抵御风险。考虑到猪价低位且处于周期下行阶段，我们下调公司业绩预测，预计 2021-2022 年 EPS 分别为3.73 元、1.63 元，对应PE 为12、27 倍。

   　　风险提示

   　　1、动物疫病与自然灾害的风险；

   　　2、原材料供应及价格波动的风险；

   　　3、生猪价格波动的风险；

   　　4、政策变化的风险；

   　　5、食品安全的风险等。