美凯龙(601828)：家装业务收入高增 轻资产战略释放活力

　　公司发布2021 年半年报：2021H1 公司实现营业收入75.0 亿元，YoY+24.5%；归母净利润17.3 亿元，YoY+57.3%； 扣非后归母净利润9.3 亿元，YoY+33.0%。单二季度来看，公司实现营业收入41.6 亿元，YoY+20.0%；归母净利润10.1 亿元，YoY+42.5%；扣非后归母净利润5.2 亿元，YoY+4.7%。

   　　主业持续向好，自营卖场出租率回升：公司卖场主业持续恢复，截至2021年6 月底，公司自营卖场出租率回升到93%，2021H1 自营及租赁收入达到39.2 亿元，YoY+29.4%；委管卖场相关业务收入达到16.8 亿元，YoY+2.7%。

   　　2021 年上半年公司仍持续推进卖场布局，2021H1 末公司自营卖场数量达到93 家，较2020 年末新增1 家，委管卖场数量达到276 家，较2020 年底净新增3 家，我们认为公司重运营提升经营效率、主业持续恢复，新卖场布局逐渐投入运营，有望夯实公司主业，奠定增长基础。

   　　家装业务高增，第二成长曲线可期：2021H1 公司家装相关业务及商品销售收入实现高增，收入达到5.7 亿元，YoY+214.7%。目前公司通过三大品牌矩阵“美凯龙空间美学”、“家倍得”、“更好家”布局装修产业，打造集设计、选材、施工、智能、环保和服务于一体的家装品牌。我们认为，公司进一步推动家居家装联动，顺应消费需求，构建公司第二成长曲线，带动公司在家居产业链中进一步延伸。

   　　步上轻资产道路，资产负债率降低，现金流表现出色：公司积极践行“轻资产、重运营”战略布局，2021H1 公司资产负债率已经有所降低，达到59.7%，同比下滑2.04pct。同时，公司现金流显著改善，2021H1 公司经营活动产生的现金流量净额达到20.8 亿元，同比增长95.5%。我们认为，公司轻资产、重运营有利于公司收益能力的改善，现金流改善为公司周转提供更强的保障，亦有利于公司的长期发展。

   　　盈利预测与评级：我们预计公司21-23 年净利润分别为32.8、40.1、48.0 亿元，同比增长89.4%、22.3%、19.8%，8 月26 日收盘价对应21-22 年PE为12、10 倍，公司作为软体家具龙头企业，参考可比公司给予公司2021 年13~14 倍PE 估值，对应合理价值区间10.91~11.75 元，给予“优于大市”

   　　评级。

   　　风险提示：家装订单增长不及预期，卖场开拓速度不及预期。