科博达(603786)：新业务放量冲抵芯片影响

　　Q2 营收同比两位数增长，我们判断主要受毛利率下滑、研发费用率提升影响，归母净利润同比小幅下滑。公司2021 年上半年实现营收14.6 亿元，同比+17.8%，归母净利润2.3 亿元，同比+10.5%；其中Q2 实现营收7.0 亿元，同比+11.6%，我们判断在 Q2 国内南北大众缺芯同比减产25%情况下（根据乘联会数据）、公司仍实现两位数增长，主要受海外大众去年疫情低基数且稳步恢复、以及重卡国六及USB新业务增长带动，归母净利润 1.1 亿，同比-3%。

   　　商用车国六项目及USB 等新业务快速增长，抵消部分缺芯影响。分业务来看，2021H1 照明控制、电机控制系统、车载电器与电子三项主营业务分别同比+18%/+41%/-5%，电机控制系统同比大增主要受重卡国六业务同比+150%带动，车载电器与电子中USB 业务同比70%以上增长、抵消嘉兴科奥电磁阀业务下滑影响。另外，截至6 月底，公司AGS 产品目前在研项目20 个，预计整个生命周期销量约1000 万只，将为中长期增长贡献动力。

   　　盈利能力略有回落，研发费用处于高位。2021Q2 公司毛利率为35.70%，同比-2.11pct，我们判断受海外业务占比提升、芯片及结构件成本上升、人民币升值等因素所致。21Q2 销售、管理、研发及财务费用率分别为1.83%、5.97%、11.07%、-0.29%，同比-3.17pct、+0.82pct、+4.04pct、+0.63pct，其中研发费用率处于上市以来最高水平。

   　　我们认为Q3 开始全球缺芯有望逐步缓解、叠加公司多个全球平台项目有序投产，公司上升周期逐步开启。雷诺、福特、宝马全球平台灯控项目量产爬坡，电子节气门、温控阀、HC 喷射系统等重卡国六项目放量增长，叠加氛围灯、AGS 等新业务同时放量，有望迎来业绩全面转折时点。

   　　盈利预测与投资建议。科博达作为国内车灯控制器绝对龙头，横向拓展电机控制系统、车载电器与电子等领域，与大众体系深度绑定，同步研发能力及量产经验充分经过验证，并持续获取全球其他优质客户新订单。我们预计2021-2023 年EPS 为1.48 元、2.20 元、2.86 元，考虑公司是国内车灯控制器龙头、客户优质、未来产品横向布局及客户开拓空间广阔，给予2021 年50-60 倍PE，合理价值区间为74.00-88.80 元，对应PB 为7.14-8.57 倍，维持“优于大市”评级。

   　　风险提示。汽车行业景气度波动；照明控制系统客户拓展速度不及预期；募投项目产能扩充进度不及预期；单一体系客户依赖度较大。