森马服饰(002563)2021半年报点评：成人装仍在恢复中 童装表现亮眼

　　本报告导读：

   　　成人装仍在恢复中，盈利能力已显著改善；童装表现亮眼，继续稳健增长。受益于线上高增及线下销售逐步恢复，21 年业绩有望恢复至19 年水平。

   　　投资要点：

   　　投资建议：上 调21年、下调22年，新增23年eps预测至0.59/0.67/0.77元（调整前21/22 年分别为0.52/0.69 元），参考可比公司，给予公司21 年20 倍PE，上调目标价至11.8 元，维持“增持”。

   　　事件：公司公布2021 年半年报，2021H1 营收65.16 亿元，同比增长13.7%，归母净利润6.65 亿元，同比增长2980.24%。业绩符合预期。

   　　成长装仍在恢复中，童装表现亮眼。扣除20 年出售的K 公司影响，21H1 营收同比20H1 增长30%+，较19H1 同比基本持平（-3%））。

   　　其中：1）成人装仍在恢复中，盈利能力显著改善：成人装收入23.5亿元，较20H1 同比增长29%，较19H1 仍下滑20%，21H1 成人装毛利率为43.6%，较20H1 大幅提升8.5pct，预计与产品结构优化与终端折扣收窄有关。截止21 年6 月末，成人装门店3128 家，较20年6 月减少134 家，但较21 年初增加37 家；2）童装表现较好，继续稳健增长：童装收入41.1 亿元，较20H1（剔除K 公司）同比增长36%，较19H1 增长10%，童装保持稳健增长。截止21 年6 月末，童装门店5605 家，较20 年6 月增加33 家，基本保持稳定。

   　　存货周转效率提升，费用率显著下降。公司于20Q4 剥离K公司，受益于此，公司存货周转效率明显提升，截止21 年6 月末，公司存货为27.1 亿元，较20 年6 月下降31.5%。同时费用率方面也显著下降，21H1 销售费用率/管理费用率分别为21.5%、4.2%，较20H1 分别同比下降5.9pct、3.1pct。

   　　风险因素：疫情反复导致终端消费不及预期