良品铺子(603719)：3Q线上增速亮眼 4Q收入增长或将提速

　　3Q21 业绩符合我们预期

   　　公司公告前三季度营收65.69 亿元，同比+18.78%；归母净利3.15 亿元，同比+19.57%；扣非净利2.44 亿元，同比+13.05%。3Q21 营收21.48 亿元，同比+11.89%；归母净利1.23 亿元，同比+20.01%；扣非净利0.89 亿元，同比+11.96%。3Q21 业绩符合我们的预期。

   　　发展趋势

   　　3Q21 线上增速亮眼，线下门店处于调整期。1）线上渠道：按线上含税收入1Q/2Q/3Q 单季度同比增速分别为33.3%/3.6%/18.5%，根据我们跟踪的阿里线上数据良品铺子品牌GMV 下滑12.34%，但是京东、其他平台型电商及新电商增速快。并且9 月开始良品天猫旗舰店实现正增长，我们预计良品铺子天猫平台有望在4Q 实现同比增长。2）线下渠道：3Q21 线下加盟业务/直营零售/团购业务销售额分别为7.00/3.88/0.82 亿元，同比+1.72%/-1.25%/+203.9%。3Q21 直营/加盟店新开店数分别为71/122 家，净开店数为35/8 家，其中加盟店关店数仍较高，我们认为2Q-3Q 为加盟店调整期，我们预计后续4Q21 加盟店关店数或将有明显下降。3）分区域：

   　　3Q21 华中/华东/西南/华南收入分别为6.24/2.15/1.49/1.35 亿元，同比+2.1%/8.7%/13.1%/-1.3%，四地区净开门店数量为+17/-5/+26/-9 家。

   　　3Q21 净利率微增0.5%至5.7%，整体经营稳健。3Q21 毛销差（毛利率-净利率）为11.44%，同比+0.08ppt, 盈利能力表现稳健，其中3Q 公司植入综艺节目“披荆斩棘的哥哥”、新增部分费用，但也通过对线上费用的控制及精细化管理实现整体费用率的控制。3Q21 管理费用率同比+0.63ppt，主要系新聘核心运营高管及去年基数较低。

   　　4Q21 收入增长有望提速，全渠道+多品牌运营是2022 年重点。1）4Q21展望：4Q21 为零食销售旺季，双十一预售来看各家品牌折扣力度较大，我们预计4Q21 线上收入增长将提速。另外3Q 加盟店基本调整完毕，我们预计4Q 关店数或将明显下降、线下新开店数及净开店数或将提速。2）2022年展望：我们预计平台型电商及新电商有望持续增长、线下门店关店情况较2021 年而言将有明显改善，并且公司品牌多元化策略将延续，公司将继扩充良品小食仙、良品飞扬等品牌矩阵，增加细分市场覆盖。

   　　盈利预测与估值

   　　我们保持原盈利预测不变，即我们预计21/22 年收入为94.75/110.8 亿元，同比增长20/17%，净利润为4.05/4.69 亿元，同比增长18%/16%。我们维持41 元目标价，对应22 年35 倍PE，距当前股价有12%的上涨空间，当前股价对应2022 年31xP/E，维持跑赢行业评级。

   　　风险

   　　竞争加剧、需求疲弱、线下业务拓展不及预期、食品安全。