恩捷股份(002812)：单平盈利稳定 公司业绩基本符合预期

　　投资要点

   　　公司2021Q3 归母净利润7 亿元，环比增长13.3%，位于业绩预告中值，基本符合市场预期。公司2021 年前三季度公司营收53.68 亿元，同比增长107.97%；Q1-Q3 归母净利润17.51 亿元，同比增长172%，其中Q3 收入19.75 亿元，同比增长73%，环比增长1.2%，归母净利润7 亿元，同比增长117.5%，环比增长13.3%；2021Q3 扣非归母净利润6.47亿元，同比增长121.5%，环比增长11.78%。盈利能力方面，Q3 毛利率为50.7%，环比增长4.29pct；归母净利率35.48%，环比增长3.79pct；扣非归母净利率32.76%，环比增长3.09pct，盈利水平环比提升。此前公司预计2021Q3 归母净利润6.5-7 亿元，位于业绩预告中值，符合市场预期。

   　　2021Q3 公司隔膜出货环比增长15%左右，单平盈利维持，毛利率水平提升。我们预计公司2021Q3 隔膜生产8.4 亿平左右，环比增长25-30%，考虑到为Q4 备货等需求，我们预计Q3 隔膜实际确认收入接近8 亿平，环比+15%左右，我们预计Q3 隔膜单价环比下滑，主要系国内客户占比提升所致，对应隔膜单平归母净利0.84 元/平左右（考虑少数股东权益，上海恩捷单平净利0.88 元/平左右），环比持平，毛利率及净利率水平提升（Q2 归母净利6.18 亿元，收入实际确认7 亿平左右，考虑传统业务盈利，对应单平归母净利0.84 元左右），主要受益于在线涂覆产能落地及其余子公司东航光电、纽米科技逐步开始放量，公司盈利符合市场预期。我们预计Q3 公司传统业务预计贡献3 亿元+收入，净利润0.3 亿元+，环比基本持平。

   　　2022 年行业供给紧张，景气度进一步提升，公司产能扩张领先。公司锁定设备供应商日本制钢所产能，每年对应25-30 条线产能扩张，叠加制钢所开始小规模扩产，公司产能扩张提速，扩张速度领先同行。2022 年行业供不应求，行业产能利用率维持高位，我们预计2022 年全行业隔膜有效产能134 亿平，需求128 亿平，对用产能利用率维持95%，恩捷产能扩张领先，我们预计出货50 亿平左右，同比75%+，叠加供需紧张情况下部分客户涨价，公司在线涂覆落地，涂覆比例提升，产品结构优化，单平利润有望进一步提升。

   　　盈利预测与投资评级：考虑到下游景气度持续，公司龙头地位稳固，我们维持预计2021-2023 年归母净利25.0/43.7/60.7亿元，同增136/74/37%，对应PE 为103x/59x/43x，我们继续给予2022 年70xPE，对应目标价358.4 元，维持“买入”评级。

   　　风险提示：政策不及预期、销量不及预期、竞争加剧