菱电电控(688667)公司首次覆盖报告：稀缺汽车电控系统自主供应商 国产替代空间广阔

　　菱电电控：汽车动力电子控制系统的国产方案提供商公司是国内稀缺的汽车动力电子控制系统方案提供商，电控系统产品应用于N1/M1 类汽油车、纯电动车、混动汽车等车型。公司成立以来坚持自主研发，致力于打破汽车产业核心技术空心化的局面，逐步替代外资，成为发动机管理系统的国产方案供应商，在N1 车型市场占据较大份额。我们认为公司在汽车电控系统领域具备较强稀缺性，伴随着公司缸内直喷EMS 进军乘用车市场，增程式混动电控系统的逐步量产，以及纯电动车电控系统的加大布局，未来几年有望进入业绩收获期。预计2021-2023 年公司营收为8.97、12.10、16.14 亿元，归母净利润为1.79、2.50、3.61 亿元，EPS 为3.48、4.85、7.00 元/股，对应当前股价PE 为46.6、33.4、23.2 倍，首次覆盖给予“买入”评级。

   　　发动机管理系统：稀缺EMS 自主厂商，国产替代空间广阔EMS 的技术壁垒和产业化特点决定行业较高的进入门槛，跨国EMS 企业为M1乘用车市场的主要玩家，自主EMS 厂商已在N1 市场（如轻卡、微卡等）实现一定范围的国产替代。近年来公司N1 类及交叉型乘用车EMS 市占率稳步提高。

   　　公司自主研发的缸内直喷EMS 配套车型进入三高标定阶段，为国内首款搭载自主电控系统的缸内直喷车型，助力公司进军乘用车市场，国产替代空间广阔。

   　　混动汽车电控系统：增程式电控已实现量产，发展潜力十足公司开发了多种结构的混合动力管理系统，包括增程式混动、48V 微混系统、P2结构混动、功率分流式混动等，并实现了增程式电动车电控系统的量产，客户有望进一步拓展。伴随混动汽车市场快速发展，该业务拥有广阔的市场前景。

   　　纯电动车电控系统：坚持成本领先战略，资源协同助力打开市场纯电动车电控系统市场竞争格局较为分散，公司较早实现MCU 及VCU 的产业化，坚持成本领先战略。2021 年加大推广力度，2022 年配套多款车型有望贡献营收。公司有望借助EMS 与混动领域的客户资源优势快速打开纯电动车市场。

   　　风险提示：缺芯缓解不及预期、汽车销量下滑、客户拓展进度不及预期