五粮液(000858)跟踪点评：2021稳中求进 2022望实现量价均衡高质量增长

12 月18 日五粮液召开年度经销商大会。2021 年公司在稳重求进的基调下坚定推进品牌/产品/渠道建设；经销商奖励考核更加注重增长质量和营销过程，体现了公司渠道营销精细化管理的决心和执行力。展望2022 年，公司将聚焦高质量发展，持续推动五粮液文化建设和经典五粮液发力，加强渠道精准管理和运营能力。考虑到公司2021 年发货已较为充分，2022 年望轻装上阵，成功提价并收获旺季平顺动销；长期看好公司在强大品牌力牵引下，实现高确定性较快增长。维持“买入”评级。

    根据五粮液集团微信公众号、微酒等（微信公众号）报道，2021 年12 月18 日，五粮液召开第二十五届12·18 共商共建共享大会，主题为“新时代，新征程，新作为”。公司回顾了2021 年营销工作，对优秀经销商进行表彰和奖励，并提出2022 年营销工作重点任务，传递出积极发展决心。

    公司2021 年在品牌、产品、渠道等多方面持续夯实，经营管理能力有质的提升。

    五粮液延续2019-2020 年改革的动能，2021 年在复杂的外部形势下取得了更高维度的提升，连续19 个季度取得了双位数的营收&业绩增长。

    （1）改革势能延续，品牌力夯实&经典五粮液初见雏形。2021 年公司不断强大品牌力，深入挖掘浓香价值，调动国内外资源提升品牌影响力（打造紫禁城/玫瑰婚典等活动、赞助博鳌论坛等）。经典五粮液实现全国化铺市和推广，渠道根据拓展节奏不断动态调整；系列酒聚焦四大品牌&瞄准中高价位段，成功推出新品五粮春、尖庄1911 等产品，品牌数量压缩80%。同时，公司在渠道方面的改进也在积极落地，2021 公司数字化覆盖超3 万个终端，实行定时定点定人的网络和服务（全年新增高质量终端5300 家/优化调整低质量终端1600 家），系列酒终端注册66.5 万家（同增52.5%），团购拜访重点企业3 万家，并与华为、吉利等大平台实现合作。

    （2）经销商考评更为细化，管理能力提升明显。公司在经销商奖励考核方面逐年细化，有助于推动超高端产品培育和普五的高质量增长。不同于早前的公司考核奖励标准（超80%以上权重为销量考核），近3 年公司考核不断精细化，2019-2020 年逐渐增加对终端渠道开拓、数字化落地（扫码）的考核。2021 年，公司对经销商考核全面升级，估计销量考核下降至50%以内，更强调：①经典五粮液、五粮液高端非标产品推广能力，②进货综合价格（普五计划外执行、系列酒新品），③营销过程质量（主要是扫码和渠道拓展），④现金打款比例等，体现了公司渠道营销精细化管理的决心和执行力。

    展望2022 年：将持续拉升品牌价值&渠道改革加速，望实现量价齐升高质量增长。

    （1）公司提出2022 年营销工作五大重点任务，我们认为在品牌培育、产品战略、渠道关系等方面均有较大亮点。品牌：公司会更加注重文化传播，加快考古五粮液、五粮液文化体验馆建设、文旅活动等推进；加大品鉴、意见领袖、消费圈层的培育和服务力度。产品：公司将继续聚焦提升五粮液市场地位，普五通过优化投放、匹配渠道能力&资源实现量价双升巩固千元价格带地位；经典五粮液继续加大投入，发力2000 元价格带，并规划在北京、上海推出经典30；系列酒升级持续加速。渠道：公司加快构建新型厂商关系，望加速营销团队向赋能型和服务型转变，增强数字化&精细化管控，实现精准匹配供给需求，推动价盘稳中有升。

    （2）预计普五&经典双轮驱动，将延续量价双升趋势。我们预计，2022 年公司量价均衡驱动，望实现收入中双位数增长。1）判断量增高单位数：①经典五粮 液，经过一年的渠道探索和消费者培育，已初步形成品牌认知和消费氛围，2022年望在2000 吨的基础上继续增量；②普五持续优化计划&精准投放、拓展团购&发力高地市场，带动销量稳中有增。2）判断价增高单位数：①普五，2022 年的计划外价格1089 元（2021 年999 元）、占比至40%（30%），加权平均价格约969 元、同增5%左右；②经典五粮液，经销商直接给公司的打款价提升至1599 元（原1399 元）、同增14%左右；③1618 和低度等产品，提价5%-10%。

    公司轻装上阵望实现开门红，强大品牌力下高确定性增长。2021 年公司动销靓丽，年内配额发货已较为充分；目前普五批价回升至960-980 元，经销商陆续开始按照969 元加权价格进行2022 年打款，判断近期回款进度为20%、到1月底将完成全年任务的40%左右。我们认为，2022 年公司望轻装上阵，凭借强大品牌影响力，成功提价并收获旺季平顺动销。公司是浓香王者，五粮液强大品牌下，普五始终保持千元价格带的领先地位，经典五粮液具备放量潜力，系列酒改革值得期待。局部市场短暂的供需失衡扰动，不改公司长期向上发展的稳健趋势；期待未来品牌拉升和渠道改善势能共振，公司实现再加速成长。

    风险因素：高端酒景气不及预期；千元价格带竞争加剧；经典五粮液推广不及预期；食品安全问题。

    投资建议：维持公司2021/2022/2023 年EPS 预测为6.11/7.32/8.46 元。综合考虑可比公司估值、五粮液强大品牌壁垒和长期高确定较快增长，维持目标价260 元，对应2022 年PE 估值36 倍，维持“买入”评级。