万华化学(600309)：MDI挂牌价淡季回调 扩建聚醚协同加强

　　事件：万华化学公布2022 年1 月份中国地区MDI 挂牌价，自2022 年1 月份开始，中国地区聚合MDI 市场挂牌价21500 元/吨（同2021 年12 月份相比没有变动）；纯MDI 挂牌价22500 元/吨（比2021 年12 月份价格下调1300 元/吨）。

   　　点评：

   　　年前需求有所减弱，MDI 价格淡季回调。截止2021 年12 月24 日，聚合MDI 价格19350 元/吨，周环比上涨100 元/吨（+0.52%），月同比上涨500 元/吨（+2.65%）；纯MDI 价格20650 元/吨，周环比上涨900 元/吨（+4.56%），月同比下跌1400 元/吨（-6.35%）。供应端，万华宁波120 万吨MDI 装置例行检修，国内及海外整体供应相对稳定充足。聚合MDI 需求端，北方外墙管道保温行业多已停工，南方部分工程处于年末收尾；纯MDI 需求端，氨纶开工负荷8-9 成，TPU 开工5-6 成左右，鞋底原液及浆料开工3-4 成，整体开工维持低位，加上国内外疫情反复，整体需求端影响较为突出。

   　　出口美国保持高增，MDI 出口景气持续。根据中国海关，2021 年11 月中国聚合MDI出口量为7.84 万吨，同比增长42.4%。环比增长5.8%，美国依然是最大的出口目的地。2021 年1-11 月，中国聚合MDI 累计出口量为93.90 万吨，同比增长72.6%；2021 年11 月，中国纯MDI 出口量为1.14 万吨，同比下降5.8%。环比增长33.7%。

   　　2021 年1-11 月，中国纯MDI 累计出口量为11.11 万吨，同比增长23.7%。我们分析海外MDI 装置普遍老旧，电力及供应链系统较脆弱，在极端天气、疫情等因素影响下海外装置不可抗力发生概率犹存，MDI 出口有望持续高增长。

   　　新能源汽车有望拉动需求，聚醚扩建协同效应加强。新能车快速发展，聚氨酯材料在新能车内饰、涂料、电池等领域需求量有望快速提升，同时我们长期看好建筑保温、风电叶片轻量大型化等需求增量。公司85 万吨聚醚扩建环评公示，随着公司环氧丙烷产业链的完善，公司聚醚一体化优势及与MDI 协同效应有望不断加强。

   　　投资建议：基于MDI 价格下调预期，我们调整公司2021-2023 年归母净利润分别为251.0 亿元、268.9 亿元、287.8 亿元（前值分别为258.3 亿元、296.2 亿元、318.8亿元），PE 分别为12.7X/11.9X/11.1X，维持“买入”评级。

   　　风险提示：产品、原料价格大幅波动；项目投产进度不达预期；安全环保因素。