保利发展(600048)：强投资力度下的持续发展

　　投资要点：

   　　业绩符合预期，维 持增持评级。2021 年公司实现营业收入2850 亿元，同比增长17.2%；归母净利润276 亿元，同比减少4.7%；下调2021~2023 年EPS 分别为2.30/2.30/2.55 元（原EPS 为2.70/3.34/4.14 元），维持目标价16.56 元，对应2022 年PE 为7.2X，鉴于当前土拍市场和融资环境，利好央企和国资背景房企，公司也低成本积极拓展，维持增持评级。

   　　利润率依然处在下行通道，少数股东损益占比处于历史高位。2021年公司的营业利润率和归母净利润率继续同比下降4.0 个pct、2.2 个pct 至17.4%、9.7%。一方面，随着高地价项目的持续结算，毛利率持续下滑；另一方面，少数股东损益在2021 年前三度同比增加14%占比提升至30%的历史高分位，致使业绩增速转负。

   　　当前央企国企引领土拍市场，公司在核心城市的强投资力度预期带来2022 年较好的销售增速。当前的土拍市场，利好央企和国资背景房企，公司2021 年拿地金额/销售金额达到38%，虽然不及2020 年47%的高投资强度，但是公司已经是在权益拿地/销售金额40%的限制下的满格投资。

   　　而且公司近2 年土地拓展都回到一二线核心城市，平均楼面价都在7300元/平。

   　　公司需进一步优化资产结构，并加快在手项目去化。2021 年公司ROE下降2.61pct，一方面是因为净利率下滑2.2 个pct，另一方面是因为公司周转率的低效运行，截止3 季报公司还有7153 万方的待开发面积。

   　　风险提示：公司去化下行；存货跌价损失计提大幅增加。