安琪酵母(600298)：海外扩张、水解糖项目持续推进

　　公司发布公告：1）关于埃及公司实施年产2 万吨酵母制品扩建项目的公告。埃及子公司拟实施年产2 万吨酵母制品扩建项目 ：项目规划2 万吨酵母产能（1.5 万吨干酵母+0.5 万吨YE 产能）；投资概算5.1 亿元人民币，其中0.3 亿为埃及公司自有资金，4.8 亿由公司协助埃及公司融资解决；项目计划2022 年2 月前完成项目实施方案的内外决策审批，2022 年4 月施工许可发放后开始施工，2024年5 月建成投产，2025 年达产；达产后新增年均销售收入3.3 亿元，年均净利润0.5 亿元，项目税后财务内部收益率14.7%。2）关于俄罗斯公司实施年产8000 吨酵母制品扩建项目的公告。俄罗斯子公司计划实施年产8000 吨酵母制品扩建项目：总体规划扩建年产0.8 万吨干酵母、0.3 万吨食品原料、1.3 万吨液体肥及饲料；投资概算2 亿元人民币，所需资金由公司融资解决，其中1.2 亿元通过增加俄罗斯公司资本金方式解决，0.8 亿元以借款方式解决；项目计划2022 年3 月前完成相关审批程序，2022 年5 月破土动工，2023 年11 月建成试运行，12 月转入正式生产；项目内部收益率20.8%，销售毛利率和净利率分别达33.6%和20.7%。3）关于崇左公司实施年产15 万吨水解糖深加工项目的公告。公司拟在崇左公司厂区内，采用碎米水解糖工艺，建成年产15 万吨30％浓度水解糖、6500 吨粗蛋白粉生产线；项目预计于2022 年3 月前完成招标采购工作，2022 年4 月动工建设，2022 年6 月完成调试并投产。4）关于柳州公司实施年产15 万吨水解糖深加工项目的公告。项目拟在柳州公司内部空地进行，采用碎米水解糖工艺，建成年产15 万吨30％浓度水解糖、6500 吨粗蛋白粉生产线；项目预计于2022 年3 月完成整体方案设计以及招标采购等工作；4 月动工建设，6月完成调试并投产。

   　　公司海外扩张稳步推进。海外建厂一方面可以降低原料、物流、关税等成本，另一方面便于公司及时响应当地消费需求，提高产品竞争力，为公司的重要战略性举措。公司此前埃及、俄罗斯工厂扩建项目受政府审批流程、疫情等影响有所搁置，当前抑制因素有所缓解，海外扩张战略有所推进。

   　　扩建水解糖产能，平抑糖蜜采购成本决心空前。结合此前公告宜昌水解糖项目，公司宜昌、柳州、崇左3 地水解糖项目产能合计达45 万吨（计划于22 年5-6 月投产）。短期看，我们认为此举将一定程度上缓解公司22 年成本压力；长期看，公司有望通过此项目进一步探索水解糖的使用，为公司重要战略性举措。

   　　总之，一方面，21 年以来公司在行业压力之下进一步深化改革，提价、水解糖项目建设等举措力度及决心空前，22 年改革效果有望逐渐显现；另一方面，公司海外拓展等长期战略亦在稳步推进。

   　　综合考虑政府补助、21Q4 海运费用仍维持高位等因素，调整公司2021-2023 年每股收益分别为1.66/2.09/2.38 元（调整前为1.68/2.10/2.36 元），使用历史估值法给予22 年33 倍PE 估值（取近3年平均），对应目标价68.97 元，维持“买入评级”。

   　　风险提示

   　　提价落地不及预期，成本大幅上涨，产能集中投放带来大幅折旧，产能投放不及预期，疫情反复，汇率波动，生产技术质量波动