珀莱雅(603605)：产品矩阵持续扩容 第二曲线有望高增

　　1-2 月经营跟踪要点：公司基本面持续向好，产品端大单品矩阵升级完善，渠道端多平台开年表现亮眼，品牌端彩棠领衔助推第二曲线，建议重点关注当前投资配置机会。

   　　产品端：坚守大单品战略+产品矩阵拓宽完善。1）产品营销升级有望促进原有大单品放量增长：从红宝石精华初试大单品战略，到推出双抗精华引领“早C 晚A”

   　　风潮，持续加大的研发力度支撑大单品迭代升级至2.0 版本，全面而精准的营销投放提高推广效率，使其逐步兑现为对营收、品牌声量等的持续贡献，也为源力修护精华、防晒、涂抹面膜等“1.0 版本”单品提供升级指引。2）研发赋能看好大单品矩阵推新完善：从抗老到修护，从精华到多品类大单品矩阵日渐丰富，22 年1 月，公司先后推出蓝瓶、橘瓶两款保龄球安瓶精华，突破传统安瓶单剂形式，水油分仓、即用即混、高能锁鲜，研发赋能下，看好公司持续亮眼单品的持续推新。

   　　渠道端：天猫渠道开年表现突出，抖音渠道预计持续高增。1）线上传统渠道：天猫渠道开年增速可观。基于淘系庞大的流量与头部主播粉丝基础，未来较长时间天猫仍将为公司线上渠道基本盘，淘数据显示，22 年1 月天猫渠道护肤行业整体表现不佳，销售额同比下降33.2%，而同期主品牌珀莱雅实现GMV1.2 亿元，逆势增长13.4%，开年表现亮眼。2）线上新兴渠道：抖音渠道预计持续高增。公司率先布局抖音把握流量新风口，并紧跟平台新规布局调整，21 年初，双方达成战略合作以谋求双赢，据飞瓜数据，21 年品牌全年GMV 超8 亿元，在美妆抖音小店GMV 月度TOP10 排行榜中，珀莱雅美妆旗舰店均位列前十名，基于抖音发展红利与品牌先发优势，22 年抖音渠道预计仍将延续21 年高增态势。3）线下渠道：

   　　年销预计保持稳定。22 年预计疫情影响犹在，线下在降库存、网点调整升级、产品结构调整、重点百货系统打造拓展等策略下，销量预计将处于稳定状态。

   　　品牌端：新品牌赋能公司的成长，彩棠领衔助推第二曲线增长。1）彩棠：专注底妆领域，陆续推出妆前乳、粉底液、修容盘等产品，依赖创始人唐毅背书+产品结构多元平衡+营销投放打开声量，经21 年沉淀，双十一异军突起，天猫旗舰店全年累计GMV 达2.97 亿元，11 月单月近9000 万。凭借在天猫、抖音等多平台的持续营销发力，22 年储备新品如若成功上市有望助力品牌超预期增长。2）其他品牌：OR 作为珀莱雅进军头皮护理市场的首次尝试，主打日本温泉水头皮养护下的慢生活方式，拥有顶级专家背书，定位中高端， 21 年6 月登陆中国市场；科瑞肤为21 年全新推出的高功效护肤品牌，当前尚处于品牌调整期，未来有望突破升级；圣歌兰作为胜肽护肤“抗老”功效先驱品牌，2019 年进驻天猫国际，未来将利用珀莱雅强大的渠道和营销优势，达到“1+1＞2”的效果，目前仍在有序调整推进。

   　　投资建议：渠道变革引领成分党崛起，功效护肤持续高景气，国货品牌加速度发展，管理升级+产品重塑+把握渠道红利、侧重营销输出，三大因素推动公司从渠道到产品再到品牌升级，整体高质量发展。我们预计公司2021-2023 年营收分别为46.69 亿/57.89 亿/70.51 亿，对应增速分别为24.42%/23.98%/21.81%，归母净利润分别为5.99 亿/7.47 亿/9.27 亿，对应增速分别为25.79%/24.73%/24.19%，截止2 月17 日收盘价，对应 2021-2023 年PE 分别为62.78X/50.33X/40.53X，维持“买入”评级。

   　　风险提示：化妆品景气度下降风险、化妆品竞争加剧风险、子品牌孵化不及预期风险、新产品推广情况不及预期、管理层持续减持风险