中复神鹰(A21179)：2021年业绩如期兑现 关注上市以后持续超预期表现

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   　　公司3 月公布最新一版注册稿，2021 年实现营收11.73 亿元，同比增长120.44%；实现归母净利润2.79 亿元，同比增长227.02%，略超我们此前2.77 亿元的预期。2022Q1 营收预计实现4.0-4.5 亿元，同比增长186.37%-222.16%；归母净利润预计实现0.8-0.9 亿元，同比增长106.93%-132.8%，延续2021 年高增长。

   　　点评：

   　　1、项目投产初期净利率提升空间大，资产负债率有待下降2021 年上半年，公司毛利率提升至47.88%，净利率相应提升至31.70%。

   　　公司管理+研发费用率整体平稳，销售与财务费用率呈现下滑趋势；截至2021 年上半年，期间费用率整体为18.64%，其中管理+研发费用率17.89%，销售费用率0.25%，财务费用率1.48%。2021 年下半年，净利率19.93%，环比上半年下滑11.76 个百分点，主要受电价、丙烯腈价格上涨、以及投产初期折旧摊销较高所致。2021 年全年，净利率维持在23.75%的水平，未来仍有提升空间。

   　　公司2021 年经营活动产生的现金流量净额为2.94 亿元，同比增加25.95%；增长幅度小于净利润同期增长幅度，主要系投产初期原材料备货增加，购买商品、接受劳务支付的现金增长较多所致。2021 年，公司资产负债率达到66.84%，同比提升11.29pct，主要系募集资金到位前公司银行贷款增加，随着上市发行股份，资产负债率将显著改善。

   　　2、全面对标日本东丽，产品与客户结构持续优化公司产品结构丰富，全面对标日本东丽，逐步形成了以T700、T800级干喷湿纺产品为主，覆盖高强、高模中强、高模高强等不同类别的高性能碳纤维。2021 年上半年，公司在体育休闲、碳碳复材、风电叶片、航空航天、压力容器领域销售收入占比分别为27%、22%、15%、14%、11%。公司在高毛利率的热场材料中市占率较高，并且2021H1军品收入2764.15 万元，占比提升至7.29%。公司产品与客户结构持续优化，有望逐步提升毛利率水平。

   　　3、产能持续扩张，助力增速腾飞

   　　公司本部年产能3500 吨，2021 年上半年神鹰西宁新增2000 吨产能，使得产量有明显增长。截至2021 年12 月9500 吨产能就位（本部3500吨+西宁6000 吨），预计2022 年3 月西宁1 万吨产能全部就位，总产能扩至1.35 万吨。本轮产能释放是公司2021-2022 年业绩增长的最主要驱动因素。2023 年以后预计西宁再增1.4 万吨产能，持续助力公司业绩增长。

   　　投资建议：我们维持此前盈利预测，预计公司2022-2023 年营收为18.05、21.92 亿元，归母净利润5.30、6.48 亿元，对应EPS 为0.59、0.72 元。考虑到公司尚未上市交易，暂不评级。

   　　风险提示：项目投产进度不及预期；原材料价格持续上涨的风险。