伯特利(603596)：Q4营收创历史新高 收购万达方向机横向拓展线控转向

　　Q4 营收创历史最高水平。公司2021 年营业收入为35 亿元，同比+14.8%；归母净利润为5.1 亿元，同比+9.3%；其中Q4 单季营业收入为11.6 亿元，同环比分别+14.5%、+47.9%，创上市以来单季度营收最高水平，归母净利润为1.4 亿元，同环比分别-15.8%、+6.4%，我们判断Q4 归母净利润表现不及营收端，主要受铝锭等原材料价格上升影响毛利率、研发费用率增长等因素影响。

   　　EPB 等电控制动系统增速亮眼，线控制动系统快速批产。分主营业务来看，2021 年盘式制动器、轻量化零部件及电控制动产品出货量分别同比+6%/-5%/+57%，其中电控制动产品出货量超130 万套表现瞩目。线控制动WCBS 年产30 万套产线已于21 年6 月投入使用，21 年3 个车型实现批量生产，并新增11 个项目定点，打破国外垄断。

   　　2022 年产能加速扩张。公司预计2022 年继续新增30 万套WCBS 总成组装生产线、30 万套ESC620 组装生产线、50 万套EPB 卡钳组装生产线及相应配套阀体等产能，并计划完成 WCBS2.0 原理样机开发与发布、ESC620 投产、芯片替代方案的设计与投产等技术开发工作，依靠强大产品力持续突破。

   　　拟收购万达方向机公司，横向拓展转向系统领域。公司计划与奇瑞科技全资子公司瑞智联能共同收购浙江万达方向机公司股权，其中公司收购45%，收购完成后实现控股。万达公司主营转向系统的转向器和转向管柱，21 年1-11月营收7.5 亿，我们判断公司在攻克线控制动赛道后，继续向转向系统进发，有望打通线控制动、线控转向两大核心底盘系统，完成线控底盘整体布局。

   　　盈利预测与投资建议。我们认为公司WCBS 线控制动、ESC 产品持续获认可，横向布局线控转向赛道，制动系统综合实力国内首屈一指，短期原材料承压不改长期趋势。我们预计2022-2024 年EPS 分别为1.68 元、2.23 元、2.99 元，参考同行业公司估值水平，给予2022 年35-40 倍PE，对应合理价值区间为58.80-67.20 元，对应2022 年PB 水平为5.84-6.67 倍，维持“优于大市”评级。

   　　风险提示。汽车行业景气度下行；电子驻车产品行业渗透速度不及预期；募投项目产能投放进度不达预期；新业务技术研发及客户开拓不达预期。