通威股份(600438)：硅料量利齐升业绩高增 扩产巩固双龙头地位

公司公布21 年年报及22 年一季报，21 年实现营收634.91 亿元，同比+44%，归母净利润82.08 亿元，同比+127%；22Q1 营收246.85 亿元，同比+132%，归母净利润51.94 亿元，同比+513%，业绩符合预期，主要系硅料供不应求，公司满产满销量利齐升带动盈利高增。

    硅料顺利投产受益价格景气超预期，产能扩张夯实龙头地位。21 年公司硅料销量10.77 万吨，同比+24%，均价15.58 万元/吨，同比+154%，单吨净利约8 万元；22Q1 销量4.80 万吨，预计单吨净利12 万元。由于22 年硅料供需仍偏紧，预计全年价格中枢18 万元/吨以上，公司权益出货16-17 万吨，充分受益价格景气超预期带来的弹性空间。公司21 年底硅料产能18 万吨，单晶料占比99%以上，N 型料占比可实现90%以上，剔除工业硅价格变动影响，单吨生产成本已降至4 万以内，随着包头二期5 万吨及乐山三期12 万吨陆续达产，届时产能达35 万吨，规划24-26 年产能达80-100 万吨，有力保障硅料龙头地位。

    电池精益化管理能力凸显，积极扩产并把握N 型技术巩固龙一地位。

    21 年电池销量31.25GW，同比+51%，连续5 年位居全球第一，销售均价0.71 元/W，同比基本持平，毛利率8.28%，面对原材料涨价，凭借优异成本管控能力实现盈利，21 年平均非硅成本已降至0.18 元/W内；22Q1 电池销售9.41GW，预计单瓦净利2 分，环比继续改善。21年底电池产能45GW，182 及以上占比超70%，随着通合二期7.5GW、金堂二期8GW 及其他拟建项目达产，届时产能将达102GW，规划24-26 年产能达130-150GW。21 年建成1GW HJT 及1GW 210 TOPCon中试线，银浆替代研发取得阶段性进展，最高转换效率25.45%。

    盈利预测与投资建议。预计22-24 年业绩179.58/182.04/192.95 亿元，根据分部估值法，给予合理价值70.69 元/股，维持“买入”评级。

    风险提示。政策及装机需求不及预期，产业链价格大幅波动等。