固德威(688390)：组串式逆变器头部厂商 储能打造全新增长引擎

　　报告摘要：

   　　组串式逆变器头部 公司，光伏为基+储能发力。公司2010 年成立以来专注光伏逆变器，并较早布局储能逆变器业务。公司率先布局欧洲、美洲、澳洲等海外高端市场，毛利率在同业中处于较高水平，2020 年逆变器出货量居全球第九，占比约4%，2019 年户储能逆变器全球出货份额15%。

   　　出海+存量替换，光伏逆变器需求广阔。受益于光伏行业高景气，全球逆变器出货高增，2020 年达185.14GW，同比增长46.08%。从结构来看，国内组串式逆变器渗透率持续提升，2020 年达66.5%，相比2016 年提升34.5pct。凭借产品迭代迅速及成本优势，国内头部逆变器厂商全球份额持续提升，2020 年前六大国内厂商份额接近60%。逆变器使用寿命为10-15 年，低于组件，存量替换有望贡献出货增量，2022 年有望超30GW。

   　　深耕海外高端市场，研发、渠道构筑品牌优势。公司深耕海外市场多年，在欧美澳等光伏行业成熟地区持续发力。2021 年海外营收占比61.5%，相比2017 年提升37.6pct，境外毛利率显著高于境内，其中欧洲毛利率高达47.28%，带动公司毛利率在同业中保持领先水平。公司实施海外业务本土化战略，截至2021 年底，在英国、德国等8 个国家或地区建立了境外子公司，助力当地市场开拓；研发人员达615 人，占比27.67%，同比提升9.8pct，持续加大研发投入，产品快速迭代巩固品牌竞争力。

   　　提早布局储能赛道，打造全新增长引擎。政策支持叠加成本下降的背景下，储能行业迎来爆发时点。公司优势市场欧洲需求强劲，预计2022-2030 年欧洲新增户储装机规模有望达75.16GWh，2021-2030 年CAGR超43%。公司2021 年储能逆变器收入达4.78 亿元，同比增长201.28%，毛利率超40%，随着营收占比的提升有望优化整体毛利率。全球户储市场呈集成化趋势，从逆变器到集成价值量有望增长近十倍。公司早在2012 年便布局储能业务，产品丰富、具备先发优势，同时积极拓展储能电池、户用光伏系统、BIPV 等新业务，业务布局持续完善。

   　　投资建议：预计公司2022-2024 年实现归母净利润5.09/8.44/10.64 亿元，同比增长82.15%/65.68%/26.09%，EPS 为5.79/9.59/12.09 元，对应PE 为38/23/18 倍，维持“买入”评级。

   　　风险提示：光伏装机不及预期，海外市场开拓不及预期。