三人行(605168)：壁垒高筑 壮志满怀

　　三大主营业务合力支撑公司基本面公司定位于提供整合营销服务的综合型广告传媒企业，主营业务包括数字营销服务、场景活动服务和校园媒体营销服务三大方面。公司结合自身在各业务领域的深厚布局，为客户提供品牌策略、创意策划、内容制作、媒介策略、广告投放、活动执行、效果评估及优化等全流程的整合营销服务，满足其全国范围内跨媒体、多渠道的品牌曝光和产品或服务推广的营销需求。

   　　移动互联网时代的到来推动广告媒介革新，互联网广告市场稳步增长。在行业革新的背景下，公司顺应行业变化趋势，大力发展数字营销。为客户提供全流程整合营销服务，进一步增强客户黏性。

   　　核心竞争力：线上线下渠道布局+优质稳定客户端，行业竞争优势突出渠道端：线上线下全渠道媒体覆盖。线下方面，公司拥有数量众多且分布广泛的校园媒体资源网络；线上方面，公司与国内互联网大厂（如字节跳动、新浪、网易等）建立良好合作关系。

   　　客户端：目前，公司凭借专业的整合营销服务能力，已经在广告行业建立了较高的品牌知名度，得到了国民经济重要领域众多大型知名企业客户的长期认可，持续为其提供整合营销服务。

   　　2022 年疫情原因或将在短期对整个广告市场产生一定的冲击，但长期看，品牌方对营销精细化、效率化的转型和追求并未发生本质的改变，而以上几点要素或是推动未来网络广告市场继续增长的核心驱动力。在这样的市场背景之下，凭借在渠道端和客户端积累的核心竞争力，我们认为，公司有望在未来保持较高的业绩成长性。

   　　积极布局元宇宙，抢占先机释放新动能

   　　虚拟人：虚拟人并非真人，天然拥有工作不出错、全天候在线、无负面新闻、可低成本运营等优势。虚拟人的出现或将在未来颠覆传统传媒行业中某些细分赛道的现有运营模式。我们认为，技术走向成熟或已经为虚拟人的应用提供了前提条件。国内现已涌现出一批拥有虚拟人制作技术的企业，其中，拥有自有IP“翎_LING”的魔珐科技是较早一批布局虚拟人赛道的技术企业，现已拥有较为成熟的虚拟人制作体系，部分产品已实现落地。公司与国内虚拟人一线厂商魔珐科技合作打造自有虚拟人，将进一步拓宽营销场景，满足新型营销需求。

   　　数字藏品：在NFT 基础上，数字藏品拥有明显的去金融性与合规性，是NFT 在中国的合规发展路径。与海外NFT 市场相比，国内数字藏品的主要目的是帮助内容创作者确权并保护版权，同时也可以加强数字艺术品的流通性。目前，诸多平台都在探寻合法合规的发展路径，而近期一系列行业相关动态或表明国内已经逐步认识到数字藏品在多方面的潜在价值。公司与北京文化产权交易中心合作，共同建立数字文化创意产品交易平台，拓展公司平台型商业模式。

   　　盈利预测与投资建议

   　　我们预测公司2022-2024 年归母净利润分别为7.23/10.27/13.03 亿元，对应PE 分别为15.35/10.81/8.52 倍。首次覆盖，给予“买入”评级。

   　　风险提示

   　　1、数字藏品行业政策监管风险；

   　　2、新业务拓张不及预期风险。