华能国际(600011)：火电亏损环比或扩大 政策落地迫切性凸显

事件描述

    公司发布2022 年上半年业绩预亏情况公告：经初步按照中国会计准则测算，预计本公司2022年上半年度实现归属于母公司所有者的净利润为人民币-27 亿元到人民币-32.4 亿元，较2021年同期相比预计将出现亏损。

    事件评论

    成本收入未能显著改善，火电亏损或进一步扩大。二季度公司煤机及燃机上网电量分别同比下降17.7%及下降20.19%，电量同比显著回落的主要原因系：1）二季度，上海、广东等地区用电需求下降较多，公司所在地区火电厂受影响较大；2）二季度来水持续偏丰，叠加风电及光伏装机持续扩张影响，火电出力受到一定挤压；3）为保障迎峰度夏期间电力供应，公司提前安排煤电机组利用低谷时段进行检修工作。而且从环比看，二季度公司煤机及燃机电量分别环比一季度回落20.77%及回落21.85%。电价方面，上半年公司平均上网电价为505.69 元/兆瓦时，同比上涨20.70%，较一季度上浮3.73 元/兆瓦时，因此公司二季度收入端虽然或仍能实现同比上涨但环比将有较大跌幅。成本端，二季度广州港山西优混Q5500 大卡库提价为1378 元/吨，环比一季度回升了41 元/吨，进口印尼煤5500 大卡库提价为1325 元/吨，环比一季度提升50 元/吨。虽然长协煤新政5 月1 日起持续推进，但或难以对冲市场煤及进口煤价持续上涨的压力，因此二季度公司单位燃料成本或未能实现较一季度有效改善。由于火电资产非燃料成本及供电煤耗相对较为稳定，因此电量的回落或导致收入及燃料成本环比降幅接近，但非燃料成本的缓冲将使得收入环比减少绝对额大于成本减少额，因此二季度火电亏损面将较一季度显著扩大。

    新能源加速增长，但难挽业绩亏损压力。二季度，公司风电实现上网电量75 亿千瓦时，同比增长43.53%，环比增长19.81%；光伏完成上网电量16.48 亿千瓦时，同比增长77.43%，环比51.61%，风电及光伏电量的加速增长主要原因系公司新能源装机持续扩张的影响。在电量的加速增长拉动下，预计公司二季度新能源业绩或较一季度表现更为优异，但受制于火电业务亏损面扩大影响，新能源业务仍难以对公司整体业绩实现有效改善。整体来看，公司上半年预计实现归母净利润-27 亿元到-32.4 亿元，其中单二季度归母净利润为-17 亿元~23 亿元，较一季度9.56 亿元的亏损面进一步扩大。

    燃料成本端拐点将现，经营压力或逐步释放。6 月中下旬，国家发改委开展煤炭价格调控监管政策拉网式调查，市场监管总局也要求突出电煤重点，严厉打击哄抬价格、串通涨价等违法行为。而且根据国家发改委披露，7 月13 日，全国调度发电量达到278.54 亿千瓦时，最高调度负荷达到12.22 亿千瓦，迎峰度夏能源安全和保供压力下需要通过推进电煤长协落地来保障火电发电能力。综合现实必要性与政策推进，我们认为电煤长协的兑现情况有望实现明显改善，助力火电盈利修复。

    盈利预测与估值：我们预计公司2022-2024 年EPS 分别为0.25 元、0.53 元和0.64 元，对应PE 分别为29.24 倍、13.78 倍和11.38 倍，给予公司“买入”评级。

    风险提示

    1、电价浮动、煤价改革推进不及预期风险；

    2、新能源资产剥离风险。