安井食品(603345)：业绩超预期 预制菜肴持续高增

事件：公司披露半季报，2022H1 年实现营收/归母净利润/扣非归母净利润52.75/4.53/3.80 亿元，同比+35.47%/+30.35%/+25.08%，其中Q2 实现营收/归母净利润/扣非归母净利润29.36/2.49/2.03 亿元，同比+46.07%/+43%/+36.75%。

    预制菜表现亮眼，米面保持高增：分子公司，22Q2 安井主业营收超20 亿元，同比增长约15%，冻品先生营收约1.1 亿元，同比增长136%，新宏业、功夫食品均带来较大增量。分品类，22Q2 面米制品/肉制品/鱼糜制品/菜肴制品/其他业务同比+30.4%/-0.3%/+15.1%/+232.8%/-53.6%，农副产品/休闲食品分别贡献营收5710.8/211.2 万元。预制菜“三路并进”推动菜肴制品表现亮眼，受疫情影响居家消费增加而餐饮消费受到抑制，导致米面制品高速增长，火锅料增速放缓。分渠道，22Q2 经销/商超/特通/电商同比+25.5%/+60%/+957.5%/+173.1%。

    经销渠道高增主要系疫情推动C 端消费，锁鲜装等产品受到欢迎。另外，公司积极打造全国范围大机构大企业和B 端大客户的特通直营体系，同时继续深挖电商平台的潜力。

    费效比提升缓解成本压力，主业利润率改善：22Q2 毛利率为19.99%，同比-1.78pct。毛利率下滑主要系预制菜外协部分毛利率水平较低，疫情影响致运费增长较多， 以及原材料成本有所上涨。22Q2 销售/管理/研发/财务费率为5.68%/3.97%/0.79%/-0.84%，同比-1.71/+0.92/-0.23/-0.74pct.。销售费用率下滑主要系公司加强对促销员和会务费等的管控，管理费用率上行主要系新宏业计提超额完成业务的奖励金。22Q2 公司归母净利率8.48%，同比-0.18 pct，其中安井主体22Q2 归母净利润约2.4 亿元，同比+38%，净利率约10.9%，费用率下滑带动利润率明显改善。展望下半年，物流费用回归正常，毛利率有望逐渐恢复。

    疫情影响逐渐减弱，预制菜前景可期：随着防疫政策科学化，公司火锅料有望在旺季恢复较高增速。预制菜“三路并进”逻辑不断验证：1）冻品先生保持高增；2）安井小厨以点心调理、蒸炸类产品为主，更易打造出爆品，行业空间较大，有望带来较大增量；3）新宏业+新柳伍等并购公司，作为小龙虾龙头企业，将持续发力小龙虾等水产类产品，带来稳定的收入贡献。公司积极扩产，未来随着预制菜自产率提升+规模效应+产品结构升级，净利率有望稳步提升。

    投资建议：预计公司2022、2023、2024 年EPS 分别为3.23、4.23、5.62 元，给予6 个月目标价190.35 元，对应2023 年45x PE。

    风险提示：原材料成本波动超预期，疫情恢复不及预期