恒瑞医药(600276)：业绩符合预期 股权激励中创新药收入有望保持较高增速

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    恒瑞医药发布2022 年半年报。2022H1 公司实现营业收入102.28 亿元，同比下降23.08%；归母净利润21.19 亿元，同比下降20.55%，主要由于集采、医保谈判涉及品种营收下降，以及研发投入增长等因素。

    持续降本增效并加大研发投入，集采及国谈品种营收受到影响2022H1 恒瑞医药持续加大研发投入，累计达29.09 亿元同比增长12.74%，其中费用化投入21.84 亿元，研发费用率提升至21.36%。同时公司持续推进降本增效，销售人员较年初减少2300 余人，销售费用32.67 亿元同比下降29.98%。但第五批集采涉及的8 个品种2022H1 销售额仅为2.5 亿元，较上年同期减少17.6 亿元，同比下降88%，对本期营收及净利润影响较大。

    此外由于疫情反复等因素，纳入医保目录的创新药品种放量缓慢，且执行新的谈判价格后售价平均下降33%；同时医疗机构业务量缩减，导致公司麻醉及造影剂条线营收同比分别下降33%、28%；此外原辅材料及能源价格、物流成本均有上涨，整体生产成本有所提高。

    多个治疗领域全面布局，创新药商业化产品继续扩充恒瑞医药目前已有11 款创新药获NMPA 批准上市。2022 年6 月新型雄激素受体抑制剂瑞维鲁胺获批上市，针对高瘤负荷转移性激素敏感性前列腺癌患者，研究表明用药组2 年生存率（81.6% vs 70.3%）及2 年无影像学进展率（72.9% vs 49.4%）相较对照组显著提高，死亡风险降低42%。马来酸吡咯替尼新增获批联合用药针对HER2 阳性早期或局部晚期乳腺癌患者的新辅助治疗，数据显示联用组总体病理完全缓解率相比对照组明显改善（41% vs 22%）。此外阿得贝利单抗治疗一线广泛期小细胞肺癌、SHR8008治疗急性阴道假丝酵母菌病、SHR8554 用于腹部手术后镇痛以及HR20033治疗2 型糖尿病等4 项上市申请获NMPA 受理，有望近期获批。

    新技术平台多点开花，国际化进程有序推进

    恒瑞医药广泛布局新技术平台，涉及多个前沿领域，已有多项成果产出，其中HER2 ADC 品种SHR-A1811、PD-L1/TGFβ双抗SHR-1701 已进入III 期临床研究；PD-L1/SIRPγ、TIGIT/PVRIG 融合蛋白开展临床研究；多款ADC、PROTAC、基因治疗或双抗/多抗分子获批临床试验或进入临床前开发。同时公司稳步推进国际化进程，本期海外研发投入5.19 亿元，占比17.85%，已开展近20 项国际临床试验。其中卡瑞利珠单抗联用阿帕替尼晚期肝癌适应症已向NMPA 递交上市申请，并启动向FDA 递交申请前准备工作。海曲泊帕乙醇胺治疗化疗所致血小板减少症获得FDA 授予孤儿药资格认定。两款仿制药钆特酸葡胺注射液和碘克沙醇注射液在美获批上市。

    股权激励彰显公司业绩信心，创新药有望带动业绩整体恢复增长公司于同日发布股权激励计划，拟向预计不超过1158 名员工转让不超过1200 万股。三年内创新药累计含税收入不低于85/190/320 亿元，对应2022-2024 年分别不低于85/105/130 亿。累计新分子IND 获批数量不低于10/21/33 个，且累计创新药NDA 申请数量不低于6/13/21 个。我们预计随创新药收入增长，仿制药集采影响出清，公司整体业绩将恢复增长。

    盈利预测与投资评级

    考虑到创新药国谈降价，仿制药带量采购降价带来收入减少，我们将公司2022 至2024 年营收从243.95、277.45、319.18 亿元下调至233.62、255.11、293.48 亿元，我们预计公司2022 年归母净利润42.79 亿元,考虑到公司优化销售团队，销售费用率下降，2023-2024 年归母净利润从47.59、54.31亿元上调至48.56、57.70 亿元。维持“买入”评级。

    风险提示：政策变动风险，研发进度不及预期风险，销售不及预期风险