日辰股份(603755)：定制餐调领军者 蓄势待发

　　报告导读

   　　日辰股份为专业复合调味料解决方案提供商。公司20 多年深耕定制化产品，拥有知名工业和餐饮客户背书，毛利率领先，在创新力+产品力+渠道力的核心竞争优势支撑下，公司未来营收稳定性高，同时客户扩张+产能释放+全国化营销，助力公司在定制餐调领域拔得头筹。

   　　投资要点

   　　复合调味品赛道增速较快，定制化调品服务崛起2019 年，复合调味品销售额增长到950 亿元，各年同比增长率远高于调味品市场，同时复合调味品处于导入期，2020 年国内渗透率仅为26%，定制化调味品服务快速崛起；1）B 端：餐饮连锁行业转型升级，强力推动复合调味品增长，2010-2020 年连锁餐饮企业门店总数逐年增长，11 年间CAGR 为8%；2）C 端：

   　　2018 年中国复合调味品人均年度开支为9.3 美元，远低于发达国家，中国人均复合调味品消费水平低，家庭端有望助力复合调味品发展。

   　　创新力+产品力+渠道力，构筑公司护城河

   　　1）创新力：①公司深耕定制化服务，定制化产品营收比例高达90%左右，差异化产品战略是高毛利之源；②研发投入行业领先，快速响应客户需求；③质量控制优异，核心技术产品营收占比超过60%，退换货比例很低；？2020 年上线SAP 数字化系统，提升管理效率，优化薪酬考核体系，销售薪酬激励推动公司发展。

   　　2）产品力：①公司在采购端成本控制领先，通过内部成本控制消化涨价压力，产品吨价稳中有升；②产品结构不断改善，高毛利酱汁类产品营收比例提升至74%，公司未来毛利空间将进一步打开。

   　　3）渠道力：①公司上游行业供应商分散，应付账款周转天数平均为86 天，议价能力较强；②下游渠道为食品加工企业+餐饮企业，占比90%，下游客户价格敏感度低，客户粘性极强，公司将进一步巩固B 端优势；③C 端业务未来可期，“味之物语”品牌已在商超和电商积极布局，C 端收入提升至14%，品类增加至50 个左右，C 端业务提升公司发展空间。

   　　客户拓张+产能释放+全国化营销，未来公司营收成长空间可期1） 看点一：客户拓展营收天花板高

   　　①持续深入与老客户合作：B 端客户是公司高毛利之源，公司绑定千家连锁大客户味千拉面和呷哺呷哺，未来公司将进一步挖掘200 家中型连锁餐饮企业；②不断开发新客户：公司新拓西贝、老乡鸡和安井等连锁餐饮企业，加入联合利华和锅圈食汇的供应链，2021 年上半年新客户贡献营收增长35%，预计拓展新客户和新品类贡献营收增速的比例为20%-30%以上。

   　　2） 看点二：产能释放带动业绩增长

   　　公司产销率稳定在100%左右，2022 年逐步释放产能，预计总产能达到3.5 万吨，有望带动公司业绩大幅增长。

   　　3） 看点三：营销推进渠道下沉

   　　公司不断完善营销网络，注重渠道下沉，将逐步新建营销办事处和8 个营销体验中心“未来厨房”，打造对外营销窗口。

   　　盈利预测与估值

   　　预计2022-2024 年公司收入增速分别为13.0%/32.9%/26.9%；归母净利润增速分别为-2.4%/39.0%/32.9%；EPS 分别为0.8/1.1/1.5 元/股；对应PE 分别为40/29/22。给予日辰股份2022 年45XPE，目标价36 元，现价空间11%，首次覆盖给予“增持”评级。

   　　风险提示

    食品安全风险；疫情反复风险；新客户拓展风险。