金种子酒(600199)：厉兵秣马蓄力量 扭转乾坤开新局

　　核心观点

   　　品牌历史悠久，集中精力聚焦白酒业务。金种子作为安徽四杰之一的名酒，公司现有“金种子”、“种子”、“和泰”、“醉三秋”和“颍州”五大品牌，现行产品主要包括醉三秋1507、地蕴醉三秋、金种子馥合香、柔和经典种子酒、徽蕴金种子等，公司产品具有较强知名度。经过多年发展，白酒业务已成为营收主要贡献点。2012 年以来，公司营收持续下滑，直到2020 年公司营收实现两位数正增长，2021 年公司延续2020 年稳增长趋势，实现营收12.11 亿元，同比增加16.67%。

   　　中高档酒成主力，盈利能力改善空间大。2021 年公司酒类业务实现营收7.38 亿元，其中普通白酒营收3.95 亿元，中高档酒营收3.43 亿元，同比分别增加18.62%、34.23%。长期来看，中高档酒有望助力公司业绩持续提升。2012-2021 年，公司毛利率由64.88%下滑至28.80%，与徽酒其他三家上市公司相比，公司盈利能力明显落后，具备很大的改善空间。

   　　持续创新品类，品牌形象不断升级。前有醉三秋开启绵柔口感味道白酒，现有馥合香区别于浓香型、酱香型和清香型白酒类别，金种子于2020 年推出“一口三香”的馥合香系列产品。馥合香涵盖浓、酱、芝三种香型，独创白酒新口味，满足消费者日益丰富的多层次口感需求。建设“线上+线下”一体化营销体系，持续进行品牌传播，品牌形象处于不断升级中。

   　　徽酒空间广阔，公司积极入局次高端。白酒行业历经多轮更迭，当前迈入量减价增新局面，人均收入和高净值人群增加助力白酒高端化。

   　　安徽省综合实力较强，白酒消费具备经济与人口基础，省内白酒市场容量持续提升，徽酒占据主导地位。金种子积极入局次高端，打造馥合香系列产品，定位次高端差异化香型领导品牌，深受消费者喜爱，公司有望实现业绩提振。

   　　引入华润战投，公司长远可期。华润系高管参与一线经营，内部管理架构搭建完善。全新经营班子搭建有助于金种子内部管理体系建设，华润系高管参与一线经营有望实现股转后的加速整合。基于金种子良好的品牌传播方式，叠加华润渠道可助力公司全国化布局。作为头部啤酒品牌华润经销商资源丰富，对于中低端白酒而言渠道对于产品销售具备更强的推动作用，金种子中低端产品有望依赖华润渠道快速打开通道。

   　　中高端产品本身产品力和品牌力较强，叠加华润渠道赋能，有望实现产品全国化铺设。

   　　投资建议

   　　白酒消费升级趋势下，金种子积极布局次高端并引入华润战投成为公司第二大股东。华润系高管参与公司一线经营，将有效整合内部管理体系，叠加华润啤酒优秀渠道赋能，金种子有望迎来第三次辉煌期。我们预计公司2022-2024 年营收分别为12.49/17.00/23.96 亿元，同比增长分别为3.14%/36.08%/40.94%；归母净利润为-0.90/0.62/3.06 亿元，同比增长分别为46.04%/169.40%/391.74%，EPS 分别为-0.14/0.09/0.47 元/股。

   　　对应11 月8 日股价，公司2022-2024 年PE 分别为—/252.28X/51.30X。

   　　首次覆盖，给予“推荐”评级。

   　　风险提示

   　　宏观经济不景气风险；市场竞争加剧风险；内部改革不及预期风险；疫情反复风险。