金山办公(688111)公司分析报告：积极拥抱AI 分享技术变革红利

　　投资要点：

   　　由于2020 年、2021 年收入增长基数较高，2022 年在信创发展不及预期的情况下，公司整体收入增速有所放缓。但与此同时，2022 年公司个人业务和数字办公平台的亮点突出，带来订阅业务整体占比进一步增大，收入结构也更加健康。

   　　2023 年及之后，我们认为公司个人业务、信创业务、数字办公业务、海外业务都具备增长看点，而从更加长期的角度来看，在人工智能的布局将成为公司下一个阶段产业地位的决定性因素。

   　　由于ChatGPT 给人工智能行业带来的影响，公司也将积极在人工智能领域进行相应的投入。结合微软Copilot 来看，我们认为大语言模型对办公软件及公司的改变主要可以表现为：通过人机交互降低用户使用门槛并提升使用效率、提供低代码平台、建立办公应用生态、移动领域办公能力的提升、文件数据的应用、正版化率和付费意愿的提升。

   　　从目前ChatGPT 的情况来看，目前并未对国内用户开放，要实现在中国的应用落地，还会面临其在中国算力不足、数据安全审查和合规问题、美国对中国前沿科技封锁等一系列困难与障碍。这对于国内大模型厂商和下游应用厂商来说，是非常宝贵的窗口期去打磨自主的产品。

   　　维持对公司“增持”的投资评级。随着人工智能技术的重大突破，办公软件环节将迎来重要的产业变革，公司作为少数具备国际竞争力的国内软件企业有望占据更加有力的行业地位。预计23-25 年公司EPS 分别为3.98 元、5.39 元、7.55 元，按4 月14 日收盘价418.00 元计算，对应PE 为105.00 倍、77.62 倍、55.36倍。

   　　风险提示：国际局势的不确定性；国内在人工智能领域技术发展的不确定性；经济形势对客户需求的影响。