上海家化(600315)：2022年受疫情影响业绩短暂承压 关注品牌焕新升级

　　2022 年受疫情影响业绩短暂承压，2023Q1 业绩基本符合市场预期：2022年公司实现营收71.06 亿元（同比-7.06%，下同），实现归母净利4.72 亿元（-27.29%），实现扣非归母净利5.41 亿元（-20.01%）。2022 年主要受到疫情影响，业绩短暂承压。对应2022Q4，公司实现营收17.52 亿元（-3.49%），实现归母净利润1.59 亿元（-30.58%），实现扣非归母净利润1.72 亿元（-14.52%）。2023Q1 公司实现营收19.80 亿元（-6.49%），实现归母净利2.30 亿元（+15.59%），实现扣非归母净利2.27 亿元（+7.08%），业绩基本符合市场预期。

   　　2023Q1 净利率同比略增，期间费用率基本稳定：2023Q1 公司毛利率/净利率分别为61.2%/11.64%，分别同比-1.46pct/+2.22pct。2023Q1 毛利率略降，我们预计主要系终端促销略有提升、toB 占比有所提升以及汇率因素使得海外毛利率下降。随着4 月份开始品牌投入加大，高毛利率的护肤品类增速有望回升，从而带动毛利率优化。从期间费用率看，2023Q1 公司期间费用率同比略降0.5pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比变化+0.9pct/-0.6pct/+0.2pct/-0.9pct。

   　　2022 年个护家清增速快于护肤，兴趣电商增速较快：（1）品牌方面：2022

   　　年护肤/个护家清/母婴/合作品牌分别实现营收19.75/26.72/21.42/3.11 亿元， 分别同比-26.78%/+10.88%/-0.75%/-16.69% ， 营收占比分别为28%/38%/30%/4%。个护家清整体表现好于护肤。2023 年品牌不断推新，随着公司在营销端加大品牌投入，2023Q2 起有望逐步见到成效。（2）渠道方面：2022 年线上/线下分别实现营收27.86/43.13 亿元，分别同比-13.2%/-2.6%，营收占比分别为39.2%/60.8%。其中，电商渠道营收有所下降，若剔除天猫超头缺失影响整体仍有一定增长，兴趣电商实现高增；特渠随着寿险改革影响减弱，推进零售业务；线下新零售业务占比有所提升；线下百货业务持续策略性调整。2023 年公司将进一步聚焦线上线下渠道精细化运营、加强爆品打造并实现多平台多渠道的协同发展。

   　　盈利预测与投资评级：公司是国内多品牌的日化龙头，聚焦核心SKU和爆款打造，创新渠道和营销模式。我们维持2023-2024 年归母净利润分别为7.90/9.69 亿元，预计2025 年归母净利润为11.30 亿元，2023-25年归母净利润分别同比+67%/+23%/+17%，当前市值对应2023-25 年PE24/20/17X，维持“买入”评级。

   　　风险提示：行业竞争加剧，新品推广不及预期等。