寒武纪-U(688256)：22年营收结构优化 23Q1毛利率进一步提升

　　核心观点：

   　　公司发布22 年年报及23 年一季报。22 年全年公司实现总营收7.3 亿元，同比增加1.1%。归母净利润-12.6 亿元，21 年同期为-8.2 亿元。

   　　扣非归母净利润-15.8 亿元，21 年同期为-11.1 亿元。23Q1 公司实现营收7529 万元，同比增加19.5%；归母净利润为-2.6 亿元，22 年同期为-2.9 亿元；扣非归母净利润为-3.0 亿元，22 年同期为-3.6 亿元。

   　　2022 年，营收结构优化带动毛利率稳步上升。22 年，公司毛利率为65.8%，同比增长3.4PCT。一方面，高毛利率的思元370 等云端产品实现了在包括阿里云在内的多家头部企业的规模化销售，推动该业务实现同比173.5%的增长；另一方面，低毛利率的边缘端业务营收同比减少74.7%。我们认为，22 年云端产品在阿里云等互联网公司的规模化销售有望起到标杆效应，扩大互联网领域商业化落地的覆盖面，推动23 年云端产品线业务高增长，并提升公司整体毛利率。23Q1，公司毛利率为76.8%，较22Q1 提升20.2 PCT。

   　　公司云端AI 芯片性能行业领先，有望受益于智能算力需求的加速。以ChatGPT 为代表的AI 大模型的开发量和应用量快速增长，驱动AI 芯片需求增长加速。我们认为，在国产云端大算力AI 芯片领域，公司技术水平领先，产品性能与海外竞品差距持续缩小，在国产厂商中领先优势明显，将有望受益于智能算力需求的加速。

   　　盈利预测与投资建议：23-25 年EPS 预计分别为-1.7/-1.0/-0.1 元/股。

   　　综合考虑公司行业地位、竞争优势、下游需求前景以及独立第三方平台的稀缺性等因素，参考可比公司估值，我们给予公司23 年85 倍PS，对应合理价值251.75 元/股，维持“增持”评级。

   　　风险提示：供应链不稳定的风险。研发投入较大与成果落地不及预期的风险。产品市场推广与客户开拓不及预期的风险。市场情绪推动短期静态估值上升过快。