中芯集成(688469)：功率及MEMS代工龙头 出货量快速提升迎来业绩拐点

报告摘要：

    国内大型功率代工 FAB，经营业绩快速增长。中芯集成是专注于功率、传感和射频前端的晶圆代工厂，为客户提供一站式芯片及模组代工制造服务。2022 年实现营收46 亿元，同增128%；主要系产能快速提升。

    2019-2022 年收入CAGR 为155%。公司背靠中芯国际，是国内少数可提供车规级芯片的晶圆代工企业之一，与多家业内头部企业建立了合作关系。根据招股书援引ChipInsights 发布的《2021 年全球专属晶圆代工排行榜》，中芯集成的营业收入排名全球第十五，中国大陆第五。产能方面，根据IPO 推介会，一期绍兴产线已满产10 万片/月，二期越州产线已于2023 年3 月达产7 万片/月，产线建设速度超越行业均值，体现了公司卓越的执行力。

    晶圆代工：功率代工国内领先，MEMS 晶圆代工国内规模最大、技术最先进。1）功率代工：目前工艺平台涵盖超高压、车载、先进工业控制和消费类功率器件及模组，其中用于智能电网的超高压3300V 和4500VIGBT 实现进口替代。IGBT 占功率器件收入比例逐渐提升，由2020 年的12%提升至2022H1 的25%，业务盈利能力向好。2021 年第三代对标英飞凌第七代，2022 年第四代对标安森美最新一代FS4。目前公司大规模生产集中在第三、第四代上，量和技术上都与国际先进水平同步。500-700V 高压超结MOSFET 已进入大功率车载应用。2）公司MEMS 包括麦克风传感器、惯性传感器、射频器件、压力传感器四类。根据公司招股书援引赛迪顾问数据，中芯集成在营收能力、品牌知名度、制造能力、产品能力四个维度的综合能力在中国大陆MEMS 代工厂中排名第一。

    封测与研发：车规级产线，并向下兼容工业级和消费级产品。目前车载主驱逆变器核心部件塑封功率模组产线已成功量产。灌封功率模组产线涵盖了从变频器、焊机等中低端应用领域到光伏储能、风电、车载等高端应用领域。

    给予“增持”评级。我们预计公司2023-2025 年营收71/85/116 亿元，采用PS 估值，给予中芯集成2023 年PS6x，对应目标市值426 亿元。首次覆盖，给予“增持”评级。

    风险提示：知识产权风险；短期无法盈利风险；技术研发风险。