绿的谐波(688017)：国产减速器龙头 人形机器人打开公司成长空间

　　结论与建议：

   　　公司作为国内谐波减速器龙头，在技术、产能方面均具备竞争优势。2023年受工业机器人需求不振影响，公司业绩短期承压，但从长期来看，谐波减速器国产替代趋势不变，同时人形机器人的逐步落地，也将打开公司的成长空间。考虑到公司估值不低，给与“区间操作”的投资建议，建议积极关注。

   　　点评：

   　　工业机器人需求较为低迷，公司业绩短期承压。年初以来3C、半导体等行业表现疲弱，压制了工业机器人需求，2023 年1-10 月工业机器人累计产量同比减少3.70%，其中10 月产量同比减少17.70%，行业处于周期底部。受此影响，公司谐波减速器产品销量有所下降，2023 年前三季度公司实现营收2.54 亿元，YOY-26.26%，归母净利润0.72 亿元，YOY-43%。

   　　面对行业周期，公司一方面启动了北美、欧洲的研发、生产基地，加快海外市场拓展；一方面开发机电一体化以及微型电液伺服等新产品，完善产品矩阵，公司竞争力得到提升。

   　　公司是国内谐波减速器龙头，市占率有望继续提升。谐波减速器是工业机器人、数控机床等设备的核心零部件，具备较高的研发壁垒。2022 年哈默纳科占据国内谐波市场38%的份额，国产化率不足六成，谐波减速器国产替代仍有空间。公司是国内少数自主研发并实现规模化生产的谐波减速器的厂商，2022 年国内市占率为26%，较来福、日本SHIMPO（市占率分别为8%、7%）遥遥领先。从产能来看，9 月公司募投约20 亿元用于建设减速器100 万台产能的生产基地，预计投产后总产能达159 万台，公司将具备显着的产能优势。未来公司将贴合产业发展趋势优化产品结构，考虑到当前公司产品寿命、误差、效率等关键性能指标已至行业前列，预计公司市占率有望继续提升。

   　　人形机器人逐步落地，有望打开公司成长空间。2023 年是中国人形机器人“元年”，产业链落地或加快：一方面行业正处于从0 到1 的阶段，国内宇树H1、远征A1、傅里叶GR-1 等多款机型集中发布；另一方面，11 月工信部于《人形机器人创新发展指导意见》明确指出，人形机器人有望成为颠覆性产品，将机器人产业的重要性提升到新高度。公司作为谐波减速器龙头，于技术、产能等方面均具备领先优势，我们认为公司受益于人形机器人产业链的确定性较高。预计随着人形机器人量产，将为公司带来较大的需求弹性。

   　　盈利预测及投资建议：受下游需求影响，公司业绩短期承压，但公司作为国内谐波减速器龙头，将持续受益于人形机器人产业落地。预计2023、2024、2025 年公司实现净利润1.05 亿元、1.52 亿元、2.30 亿元，YOY分别-32.67%、+45.28%、+51.50%，2023、2024、2025 年EPS 分别为0.62元、0.90 元、1.36 元，当前A 股价对应PE 分别为257.66 倍、177.35倍、117.06 倍。考虑到公司估值不低，给与“区间操作”的投资建议，建议积极关注。

   　　风险提示：需求恢复不及预期、人形机器人发展不及预期、行业竞争加剧