海泰新光(688677)：收入增长短期承压 静待整机放量

　　事件：公司发布2023年年报及 2024年一季报，2023年实现营业收入4.71亿元（yoy-1%），实现归母净利润1.46 亿元（yoy-20%），扣非归母净利润1.36 亿元（yoy-19%），经营活动产生的现金流量净额1.58 亿元（yoy+51%）。2024 年一季度实现营业收入1.18 亿元（yoy-21%），归母净利润0.38 亿元（yoy-21%），扣非归母净利润0.36 亿元（yoy-21%）。

   　　点评：

   　　收入增长短期承压，去库尾声，产品销售有望恢复。2023 年公司实现营业收入4.71 亿元（yoy-1%），主要原因为：①美国客户新一代内窥镜系统上市备货，导致2022 年收入高基数；②美国客户新一代内窥镜2023 年上市较原计划延后较多，备货库存消化较慢，导致2023 年公司内窥镜镜体下半年发货速度变缓。分业务产线来看，公司2023 年医用内窥镜器械行业收入3.71 亿元（yoy+1%），其中向美国客户销售额为2.79 亿元（yoy-6%），需求略有滞缓，但得益于公司积极开拓国内市场，内窥镜产品国内市场增长势头强劲，同比增加约83%，光学行业收入0.97 亿元（yoy-12%）。分区域来看，2023 年公司国内市场实现收入1.41 亿元（yoy+26%），国外市场实现收入3.27 亿元（yoy-10%）。

   　　2024 年一季度实现营业收入1.18 亿元（yoy-21%），主要是因为2023年一季度美国大客户为新系统的发布持续集中备货，尤其是2 月份发货规模比正常年度翻了近一番，同期高基数所致。截止至2023 年末，公司与美国客户未完成的在手订单共计1.73 亿元，我们认为随着美国客户新系统全面上市和销售提速，公司产品销售有望恢复增长。

   　　研发持续投入，内窥镜能力不断加强，整机放量可期。公司2023 年研发投入为6589 万元（yoy+10%），占营收比重达14%（yoy+1.44pp），在持续的研发投入下，公司新品层出，一方面，和美国客户合作不断加深，为美国客户开发的4mm 宫腔镜公司预计2024 年6 月上市推广，2.9mm 膀胱镜、3mm 小儿腹腔镜以及开放手术外视镜也在开发中，从原有腹腔内窥镜延展到泌尿、妇科以及开放手术领域；另外公司第二代内窥镜摄像系统陆续取证并上市销售，配套的白光、荧光、除雾、3D荧光、标准长度、加长型、超细型等几十种规格的腹腔镜预计2024 年能够完成注册，全面覆盖腹腔手术需求，内窥镜能力不断加强，整机放量可期。

   　　盈利预测：我们预计公司2024-2026 年营业收入分别为6.21、7.83、9.85 亿元，同比增速分别为31.9%、26.0%、25.8%，实现归母净利润为2.23、2.87、3.61 亿元，同比分别增长52.8%、28.9%、25.6%，对应当前股价PE 分别为23、18、14 倍。

   　　风险因素：新品研发失败风险；销售团队组建成本增大；汇率波动风险；大客户依赖风险。