亚信安全(688225)：股权激励坚定长期信心 外延并购有望强化内核+增厚业绩

　　投资要点

   　　事件：2024 年4 月27 日，亚信安全发布2023 年度报告和2024 年一季度报告，2023年公司实现营业收入16.08 亿元，同比减少6.56%，实现归母净利润-2.91 亿元，同比减少395.56%；2024Q1，公司实现营收2.88 亿元，同比增长22.05%，实现归母净利润-1.46 亿元。

   　　竞争加剧致毛利率波动，标准化产品收入3 年cagr 达23.7%。报告期内，受外部环境不确定性、行业下游客户需求趋缓等因素的影响，2023 年亚信安全实现营业收入16.08 亿元，同比减少6.56%，综合毛利率为47.82%，较上年同期下降4.97个百分点，主要系解决方案类业务阶段性成本投入较高及云网虚拟化业务毛利下降所致；2023 年公司实现归母净利润-2.91 亿元，同比减少395.56%，主要系营业收入与毛利率同比小幅下降、研发费用增长较快、对外投资产生的公允价值变动收益同比降低所致。从产品分类来看，2023 年公司的网络安全产品收入同比下降1.96%，网络安全服务业务收入同比增长20.46%，网络安全产品与网络安全服务基本保持平稳；云网虚拟化软件业务收入同比下降53.67%，因客户需求趋缓对公司营业收入表现产生一定影响。从业务形态分类来看，标准化产品、安全服务保持较快增长，2020 年-2023 年标准化产品收入复合增长率为23.7%，是公司营收增长、综合毛利率稳定的贡献主力，解决方案类收入阶段性放缓下降，公司产品业务结构进一步优化。

   　　网络安全领域持续领先，多领域技术实现自主知识产权。公司是中国网络安全软件领域的领跑者，在安全牛2023 年发布的《第十版网络安全行业全景图》中公司入选其中的12 大安全领域、60 个细分领域，公司在安全牛第十版《中国网络安全企业100 强》中，信创能力排名第二。报告期内，公司持续加大研发投入，重点推进“数据驱动，AI 原生”战略，2023 年公司研发费用为4.47 亿元，同比增长38.54%，占营业收入27.78%。公司持续保持在云安全、身份安全、终端安全、安全管理、高级威胁治理、数据安全及工控安全等重要核心技术领域的投入，推动大模型在网络安全领域的技术创新和升级，在现代勒索攻击治理、XDR SaaS、大模型应用与安全管控、零信任、安全办公环境、安全数据中心等领域取得了自主知识产权的技术成果。

   　　拟现金收购亚信科技股权，业务协同+业绩增厚可期。根据公司2024 年1 月17 日发布的公告称，公司拟通过全资子公司亚信津安、亚信成都与科海投资及后续引入的其他投资人（如有）共同出资设立境内SPV，并由境内SPV 出资设立境外全资子公司作为收购主体以支付现金的方式购买交易对方持有的亚信科技19.236%或20.316%的股份，交易总对价为17.02 亿港元或17.96 亿港元。交易完成后，双方有望在电信运营商等多个关键信息基础设施行业实现协同发展，并在商机共享、交叉销售等方面开展合作，对上市公司业务拓展、提升持续经营能力具有积极作用。

   　　同时，本次交易完成后，亚信安全将成为亚信科技的控股股东，标的公司将纳入上市公司合并财务报表范围，2023 年亚信科技实现扣非归母净利润7.51 亿元，并购完成后有望增厚亚信安全业绩。

   　　AI 有望释放云安全市场需求，股权激励坚定长期增长信心。从安全防御视角来看，AI 大模型带来的安全产品形态的改变，产品能力与响应效率的提升将带来竞争格局的改善，同时，数据安全继续保持高热度，数据共享流通的安全成为焦点。随着AI 和机器学习技术在云安全领域的应用更加深入，为了实现更高效的威胁检测与响应机制，云安全技术将向自动化方向演进，全面的云安全防护方案将成为主流。因此，云安全仍将是未来企业安全与风险管理支出中增长最快的领域之一，公司有望直接受益。4 月27 日，公司发布《2024 年限制性股票激励计划（草案）》，拟向216 名激励对象授予限制性股票总量1220 万股，约占公告日总股本的3.05%，同时，公司制定了业绩考核目标作为归属条件之一，激励计划以2023 年营收为基数24-26 年3 个会计年度营收的复合增速分别为目标值20%、触发值15%，彰显公司长期发展信心。

   　　投资建议： 公司是中国网络安全软件领域的领跑者，作为“懂网、懂云”的安全公司，致力于护航产业互联网，成为在5G 云网时代，守护云、网、边、端的安全智能平台企业。我们预测公司2024-2026 年收入19.50/23.46/27.99 亿元，同比增长21.3% /20.3% /19.3% ，归母净利润分别为0.26/1.02/1.84 亿元，同比增长108.8%/297.7%/80.6%，对应EPS 为0.06/0.25/0.46 元，PE 为226.7/57.0/31.6，首次覆盖，给予“增持”评级。

   　　风险提示：新产品研发不及预期；业务拓展不及预期；市场竞争加剧等；业务并购不及预期。