众生药业(002317)：中药为基、创新引领 研发有序推进

　　公司发布2023 年年度报告&2024 年一季度报告。2023 年公司实现营业收入26.11 亿元，同比-2.45%；实现归母净利润2.63 亿元，同比-18.25%；实现扣非归母净利润3.05 亿元，同比+1.45%。2023Q4 公司实现营业收入5.39 亿元，同比-21.27%；实现归母净利润-0.16 亿元，同比-122%；实现扣非归母净利润0.047亿元，同比-85.85%。2024Q1 公司实现营业收入6.41 亿元，同比-14.15%；实现归母净利润0.51 亿元，同比-63.2%；实现扣非归母净利润0.72 亿元，同比-43.58%。2023 年公司利润承压主要是：1）复方血栓通系列产品中选全国中成药联盟集中带量采购，随着各省份陆续执标，受集采降价影响，公司业绩短期承压下降；2）由于上游中药材价格上涨，公司去年整体医药制造成本同比增加，压缩了公司的利润空间。

   　　费用结构持续优化，不断重视研发投入。2023 公司毛利率为58.6%，同比下降6.26pct，主要受中成药带量采购以及上游中药材价格上涨影响。从费用端看，2023年期间费用（含研发）同比减少1.96 亿元。公司销售费用率为34.09%，同比下降3.28pct；公司研发投入连续多年超过营业收入的8%，2023 年研发投入占全年营业收入超12%，研发费用率为4.88%；管理费用率为5.96%，同比微降0.45pct。

   　　中药为基、创新引领，打造公司长期核心竞争力。公司夯实处方药核心业务领域，着力保障核心产品市场份额稳定、提升创新药商业化能力以及提升重点潜力品种销售贡献，其中复方血栓通系列产品全国中成药联盟集采中选，有望取得产品使用量的提升，提高公司市场份额和主导地位。在创新方面，公司已有1 个创新药项目获批上市（来瑞特韦片，治疗新冠病毒感染），1 个创新药项目的新药上市申请获得受理（昂拉地韦片，治疗甲型流感），6 个创新药项目处于临床试验阶段。

   　　长效GLP-1 类药物RAY1225 注射液，目前处于II 期临床试验阶段，双周制剂，具有GLP-1 受体和GIP 受体双重激动活性，拟用于降糖、减肥、代谢综合征等多种代谢性疾病的治疗。ZSP1601 片目前处于IIb 期临床研究，是国内第一个获批临床拟用于非酒精性脂肪性肝炎治疗的小分子创新药物。公司已建立多模式良性循环的研发生态体系，构建自主研发为主、合作研发为有效补充的研发模式，研发成果有望逐步兑现，带动公司业绩长期持续发展。

   　　盈利预测与投资评级。预计2024-2026 年公司归母净利润分别为3.60 亿元、4.43亿元、5.28 亿元，对应增速分别为36.9%，23.0%，19.0%。对应PE35/29/24X。

   　　维持“买入”评级。

   　　风险提示：临床试验进展不及预期风险；创新药研发失败风险；中成药销售不及预期风险。