华东医药(000963)：创新业务进入高速增长通道 关注创新药及医美管线进展

　　核心观点

   　　公司2025 年H1 经营保持稳健，业绩符合我们此前预期。医药工业利润表现亮眼，创新动能逐步释放。医药商业重回增长轨道，稳健应对行业变化。国内外医美受外部环境影响有所扰动。工微增速亮眼，聚焦四大领域。盈利水平提升，现金流稳健。展望2025年H2：1）创新转型进展兑现，关注后续数据披露进展及对外合作可能性；2）医美25 年起管线进入收获期，管线迅速丰富带来利润弹性；3）工微板块多重催化。

   　　事件

   　　公司发布2025 半年度报告及半年度利润分配方案8 月19 日，公司发布2025 年半年度报告，25H1 实现营业总收入216.75 亿元，同比增长3.39%；归母净利润18.15 亿元，同比增长7.01%；扣非归母净利润17.62 亿元，同比增长8.40%；业绩符合我们此前预期。

   　　公司拟每10 股派发现金3.50 元（含税），合计派发现金红利6.14 亿元。

   　　简评

   　　工业板块增长稳健，Q2 业绩符合预期

   　　2025 年H1，公司实现营业收入216.75 亿元，同比增长3.39%，归母净利润18.15 亿元，同比增长7. 01% ，扣非归母净利润17.62 亿元，同比增长8.40%，上半年在核心医药工业板块带动下延续Q1 稳健经营趋势；其中Q2 单季实现营业收入109.39 亿元，同比增长3.65%，实现归母净利润9.00 亿元，同比增长7.98%，实现扣非归母净利润8.64 亿元，同比增长9.85%，Q2 增速环比实现改善，主要受益于盈利能力较强的工业板块整体经营继续保持良好增长趋势。此外公司发布2025 半年度利润分配方案，拟每10 股派人民币3.5 元，合计分红6 .1 4 亿元，占当期归母净利润的33.83%，持续回报投资者。

   　　医药工业：利润表现亮眼，创新动能逐步释放。2025 年H1 公司医药工业核心子公司中美华东实现收入73 .1 7亿元（含CSO 业务），同比增长9.24%，实现归母净利润15.80 亿元，同比增长14.09%。公司创新布局重点围绕内分泌、自免和抗肿瘤三大领域，创新转型进展已逐步开始兑现，2024 年至今多款重磅产品已上市，CA R -T产品赛恺泽（泽沃基奥仑赛注射液）、惠优静（脯氨酸加格列净片）、赛乐信（乌司奴单抗注射液）等产品积极拓展医疗机构覆盖，公司创新产品业务收入已经进入高速增长通道，上半年实现销售及代理服务收入合计10.84 亿元，同比增长59%，未来创新品种上市及销售有望持续贡献收入增量，推动公司医药工业板块稳步增长。

   　　医美业务：外部压力下阶段性调整，多款重点产品陆续商业化。2025 年H1 公司医美业务合计营收11.12 亿元（剔除内部抵消因素），同比出现下滑。按地区拆分来看，国内医美子公司欣可丽美学实现营收5.43 亿元，同比下降12.15%，其中Q2 环比Q1 增长14.16%，边际恢复趋势明显，行业压力下保持经营韧性。注射产品高端玻尿酸MaiLi Extreme 于25 年5 月正式实现商业化销售，EBD 产品整体终端销售数同比实现大幅增长，新一代“少女光”Renotion 芮颜瑅也于今年5 月正式发布，产品线持续丰富。海外医美全资子公司英国Sinc la i r 营收5.24 亿元人民币，同比下降7.99%；海外医美主要受全球经济增长乏力影响，此外EBD 业务有阶段性内部调整和需求波动，我们预计后续随着需求恢复及市场开拓持续推进，海外医美业务有望逐步企稳。

   　　工微增速亮眼，聚焦四大领域。2025 年H1 工业微生物板块合计实现销售收入3.68 亿元，同比增长29% ，整体表现亮眼，xRNA、特色原料药&中间体、大健康&生物材料、动物保健四大核心领域分别增长37%、 23 %、21%、100%+。25 年H1 公司工微业务进展丰富，持续开拓国际市场。xRNA 板块芜湖华仁在创新方面持续投入，已完成多项美国DMF 注册，业务取得快速增长。特色原料药方面ADC 原料已完成系列产品布局，主流毒素品种已全部完成美国DMF 文件注册号，已签订多个ADC 毒素CDM O 项目，后续关注国际市场开拓情况， 预期未来海外订单潜力将陆续释放。大健康板块子公司美琪健康上半年已经投产6 个产品，同时积极推进客户开发及新应用领域拓展，25 年随着产能爬坡将逐步贡献增量。

   　　医药商业重回增长轨道，稳健应对行业变化。2025 年H1 公司医药商业营收139.47 亿元，同比增长2. 9 1%，净利润2.26 亿元，同比增长3.67%。医药商业板块23 年下半年以来短期增速受行业影响略有扰动，2 4 年重回增长轨道，依靠内部主动调整和变化应对外部的冲击和竞争，业务拓展与运营提效并重，25 年上半年延续了稳健发展趋势。公司医药商业围绕“保存量、促增量、提劳效”的经营思路，在传统业务持续深耕的基础上，多元化拓展药品、医疗器械、中药饮片、非药商品等业务形态，加快零售与CSO 服务升级，全年商业板块有望保持健康增长。

   　　盈利水平提升，现金流稳健

   　　2025 年H1 公司毛利率33.90%（+1.20pct）；净利率8.34%（+0.27pct），盈利能力在核心板块带动下持续提升。费用方面，销售费用率14.90%（-0.72pct），管理费用率3.35%（-0.06pct），研发费用率4.61%（+1.54p c t ），财务费用率0.10%（-0.01pct）。销售费用率下降，研发保持较高投入强度。同时公司近年来在创新药等领域不断加大投资，2025 年H1 对联营企业和合营企业的投资收益为-0.35 亿元，后续随着子公司自身盈利能力提升及潜　　在对外授权收益兑现，参控股研发机构对公司利润影响有望逐步转为正面。2025 年H1，公司经营活动现金流量净额同比增长7.98%，与净利润水平保持匹配；筹资活动现金流量净额同比下降214.72%，主要由于取得借款收到的现金减少所致。其余财务指标基本正常。

   　　展望25 年：创新药自研品种潜力释放，医美管线进入密集收获期1）创新转型进展兑现：公司近年来不断丰富创新药研发管线布局，重点围绕内分泌、自免和抗肿瘤三大领域，2024 年至今BCMA CAR-T、FRα-ADC（ELAHERE）、乌司奴单抗生物类似药（HDM 3001）、ARCALYS T、塞纳帕利等多款重磅产品已上市，展望2025 年创新品种上市及销售有望持续贡献收入增量。同时GLP -1 领域司美格鲁肽25 年3 月上市申请已获受理，HDM 1002、HDM 1005、DR10624 等重要品种临床进展有望持续推进，建议关注后续数据披露进展及对外合作可能性。

   　　2）医美25 年起管线进入收获期：受外部环境影响，短期有所波动，后续随着全球宏观改善、市场需求恢复及公司市场开拓持续推进，国内及海外医美业务有望逐步企稳。管线方面25 年1 月公司高端透明质酸M a i L iExtreme 获NMPA 批准上市并于5 月正式实现商业化销售，公司与誉颜制药合作的重组A 型肉毒毒素24 年1 2月上市申请获NMPA 受理（中度至重度眉间纹适应症），伊妍仕M 型上市申请于25 年1 月获NMPA 受理（长效），光学射频治疗仪V30 中国注册申请25 年3 月获NMPA 受理。同时后续还有Lan lu ma、MaiLi Precise 等多款产品积极推进中。相关产品有望自下半年起逐步上市，丰富公司医美产品管线。

   　　3）工微板块多重催化：美琪健康已于23Q4 投产，24 年转入常态化运营，我们预计25 年随着产能爬坡将逐步贡献增量；动保业务布局蓝海赛道，品种引进及品牌培育将助力C 端发力；特色原料药&中间体板块多肽业务已完成布局，关注国际市场拓展。

   　　盈利预测及投资评级

   　　我们预测2025-2027 年，公司营收分别为449.10、483.50 和515.00 亿元，分别同比增长7.2%、7.7%和6 .5% ；归母净利润分别为40.05、45.11 和49.69 亿元，分别同比增长14.0%、12.6%和10.2%。折合EPS 分别为2 . 2 8 元/股、2.57 元/股和2.83 元/股，对应PE 为19.1X、17.0X 和15.4X，维持“买入”评级。

   　　风险提示

   　　药品研发失败风险、审评进度不及预期风险：公司核心业务医药工业板块相关新药在研项目较多，创新药研发本身具有不确定性，药品研发失败以及审评不确定性可能造成研发投入回报不及预期影响。医保控费及行业竞争加剧风险：目前国家药品集中带量采购以及医保谈判工作逐步常态化，公司目前尚有部分仿制药品种未被纳入集采，未来被集采后相关品种价格下降可能对该品种收入带来一定影响。工业微生物产品进展不及预期风险；原料成本上升风险；不良医疗事件可能对行业造成冲击超出预期风险。