蒙娜丽莎(002918)：Q3营收持续高增 经营质量改善

　　事件：10 月23 日公司发布20 年三季报：20Q1-Q3 营收33.36 亿元，同比+24.7%；归母净利3.79 亿元，同比+24.7%。单三季度营收15.49 亿元，同比+44.5%；归母净利1.62 亿元，同比+17%。

   　　收入端：依然保持较高增速，预收款大幅提升，现金流边际好转。

   　　虽客户之一碧桂园受精装修率影响，公司供给碧桂园的收入我们估算仍有增长。叠加上其他腰部地产大客户拓展，整体B 端收入端保持较高增长，我们预计2020 年收入占比有望接近50%。C 端保持稳健增长，7 月增速较高有上半年需求延后的影响，8 和9 月增速稳健。

   　　预收账款（合同负债）4655 万元，同增91%。

   　　20Q1-3 经营性现金流-1.4 亿元，同比-117%，降幅环比明显收窄。

   　　利润端，Q3 净利润增速略低于预期，主要系毛利率同比下降、费用率环比提升、政府补助同比偏少、信用减值损失增加等原因。

   　　20Q1-3 毛利率35.26%，同比-1.5pct；期间费用率20.42%，同比-3.6pct；净利率11.35%，同比持平。

   　　20Q3 毛利率35.94%，同比-1.7pct；期间费用率20.6%，同比-3.7pct，环比+3.3pct；净利率10.49%，同比-2.5pct。

   　　20Q3 政府补助595 万元，同减1591 万元。

   　　20Q3 信用减值损失2281 万元（主因应收账款及合同履约保证金增加，计提的坏账准备相应增加），而去年同期信用减值损失回转1031 万元（主因账龄较长的大额应收账款收回，转回已计提的坏账准备）。

   　　未来看点：公司将继续采取“地产战略+经销渠道”双轮驱动策略。

   　　2B 业务：随着下游地产商集中度提升、精装修占比提升，龙头企业市占率有望快速提升。公司施行“地产战略”营销策略，与碧桂园、万科、恒大、保利等龙头房企在工程领域形成稳固的业务合作关系，保证公司B 端工程业务收入稳定性。同时，腰部客户有望持续拓展，市占率也有望进一步提升。

   　　2C 业务：经销渠道业务将持续推行“渠道下沉”战略，不断提升终端市场的竞争力。据公司20 年中期业绩发布会的数据，2020 年上半年，公司经销商较年初增加约170 个，总计经销商数达到约1030 个，在疫情下零售市场受阻的情况中实现逆势增长。同时，小B 渠道的拓展也将加快。

   　　产能扩张、新品推出：广西藤县和佛山西樵生产基地建设稳步推进。2020-21年公司高端陶瓷产能有望从8000 万平提升至16822 万平。新产线综合成本和费用率均有望低于老产线；公司持续提高陶瓷大板的研发和推广力度，提升高端产品占比来对冲瓷砖价格下跌的趋势，有望进一步提振整体毛利率水平。

   　　盈利预测：公司作为高端陶瓷龙头企业，品牌优势显著，产能扩张、产品升级以及与地产商的深化合作，助力公司在2B 和2C 领域快速发展，盈利有望实现快速增长。我们预计公司2020-2021 净利润分别为5.8 和7.5 亿，对应PE20.5 和15.8X，给予“增持”评级。

   　　风险提示：市场需求减少及市场竞争加剧的风险；原材料价格波动风险；环保政策趋严及监管风险。