常熟银行(601128)：资产质量优异 期待更有力提振息差

事件：常熟银行披露2020 年三季报，前三季度实现营业收入50 亿元，同比增长4.2%；实现归母净利润14 亿元，同比增长1.8%，业绩符合预期。3Q20 不良率季度环比下降1bp 至0.95%；拨备覆盖率季度环比上升2 个百分点至490%，资产质量符合预期。

    资产质量延续改善趋势，极强风控能力下的小微业务是常熟银行核心竞争力：3Q20 常熟银行不良率季度环比下降1bp 至0.95%，关注率季度环比下降1bp 至1.33%。考虑核销，3Q20 不良生成率季度环比下降39bps 至25bps，不良边际生成情况显著好转。与此同时，拨备基础进一步夯实，拨备覆盖率季度环比提高2pct 达到490%的高位，预计在上市银行中仅次于宁波银行。

    三季度常熟银行小微投放继续发力，与大行错峰放贷：3Q20 贷款同比增长21.8%，继续保持较快增速。信贷投放的核心抓手为授信100 万以下的个人经营性贷款。3Q20 对公贷款（含贴现）季度环比下降1%至573 亿。零售方面，二季度开始个人经营贷重回投放主力，三季度进一步提升增量占比。3Q20 新增个人经营贷占新增零售贷款比重季度环比提高8pct 至66%（较1Q20 上升19pct），新增授信100 万以下贷款占新增贷款比重季度环比提高17pct 至66%（较1Q20 上升54pct）。

    净息差表现低于预期，期待公司在稳定息差上更有作为：根据测算，3Q20 常熟银行净息差季度环比下降23bps 至3.04%，9M20 净息差较1H20 下降9bps 至3.21%。我们认为息差下降的原因在于，一方面，存量贷款重定价拉低整体贷款收益率，新发贷款定价企稳仍需一定时间方能稳定整体贷款定价水平；另一方面，上半年基本完成存款营销任务，3Q20 存款增长放缓，负债成本略有抬升。根据测算，3Q20 资产收益率、负债成本（期初期末平均口径）季度环比分别下降10bps 至4.96%、上升11bps 至2.43%。在当前大行常态化投放普惠小微贷款的背景下，直面低负债成本的大行长期竞争格局，常熟银行需要在稳定资产定价水平、优化负债成本上推出更多有力举措，保持收入端较快增长。

    期待新型结算产品投入期过后中收改善：由于常熟银行今年大力推广“码上付”产品，以结算业务为切入口提高小微客户账户黏度，9M20 常熟银行手续费支出同比增长86%，拖累中收表现。预计随着推广期费用投入放缓，小微客户黏性进一步提升，有力提振中收。

    公司观点：常熟银行三季报资产质量继续改善，期待公司在收入端更强有力的改善举措。

    长期来看，常熟银行的核心竞争力是具备真实有效的小微服务能力。预计2020-2022 年归母净利润分别同比增长2.0%、10.1%和17.4%（调低净息差及非息收入增速，维持2020年盈利预测、调低2021、22 年盈利预测，原2020-2022 年归母净利润同比增速预测为2.0%、15.2%和20.3%）。当前股价对应2020 年1.2X PB，维持买入评级。

    风险提示：宏观经济大幅下行引发银行不良风险，小微业务竞争格局进一步恶化。