大悦城(000031)：销售稳步增长 融资优势斐然

　　受疫情影响业绩下滑，销售稳步增长

   　　30 日公司发布三季报，前三季度实现营收178 亿，同比-20.3%，归母净利7.6 亿，同比-67.7%，EPS0.18 元。疫情影响下业绩下滑，销售保持稳步增长，我们预计公司2020-2022 年EPS 为0.47、0.55 和0.64 元，目标价6.33 元（前值6.58 元），维持“买入”评级。

   　　受结算结构以及疫情影响，归母净利同比大幅下降前三季度净利同比下降，主要原因在于：1、持有物业运营业务受疫情影响显著；2、地产开发业务竣工延迟，导致结算进度延缓；3、非并表项目出现7.3 亿亏损；4、公司计提2.1 亿存货跌价准备。5、去年同期结算上海、深圳高毛利项目，基数效应导致报告期毛利率同比-5pct 至43.8%。公司可结算货值充沛，三季度末公司合同负债406 亿，对19 年结算收入的覆盖率达144%，待结算收入充沛，同时，去年第四季度公司归母净利为负，因此全年净利增速有望实现修复。

   　　销售积极拿地谨慎，预计完成全年销售目标800 亿无虞据克而瑞数据，公司前三季度销售面积236 万方，销售金额581 亿，位列全国房企销售额排行第48 位，销售额同比增长约16%，销售目标完成率达73%，预计全年可实现800 亿销售规模。拿地方面趋于谨慎，前三季度公司新增土储总建面约357 万方，总土地额约83 亿元，预计楼面价2310元/平，拿地额占销售额比重约14%。但公司货值充沛，据中报披露，截至2020H1 未售土储合计1191 万方，以前三季度销售均价预测总货值约3000亿。充沛货值下，我们预计2021 年销售有望突破千亿规模。

   　　央企背景与商业地产背书，财务改善进行时

   　　公司负债结构稳健，短期偿债能力进一步强化。截至2020Q3 净负债率97%，较19 年底-1pct，现金覆盖倍数262%，较19 年底+98pct，扣除预收账款的资产负债率72%，较19 年底+1pct。基于“三条红线”标准，公司属于橙档，但资产负债率指标仅超2pct，去化提速大幅提升短期偿债能力，我们预计年底财务结构会进一步改善。报告期内，子公司中粮置业发行15 亿公司债，票面利率3.14%-3.60%，7 月获批发行20 亿公司债，并于8 月完成发行，利率3.78%。10 月24 日再获发行20 亿购房尾款ABS 的额度。整体而言，央企背景背书以及商业地产运营为公司带来的融资优势持续凸显。

   　　商业地产陌上花开，维持“买入”评级

   　　我们维持2020-2022 年EPS0.47、0.55 和0.64 元的盈利预测，参考可比公司2021 年9.2 倍PE 估值（Wind 一致预期），公司作为精耕商业地产的央企，规模效应、品牌和融资优势显著，我们予以公司2021 年11.5 倍PE估值，目标价6.33 元（前值6.58 元），维持“买入”评级。

   　　风险提示：疫情不确定性；一二线销售不及预期；商业地产竞争激烈。