牧原股份(002714)2020年12月月报点评：销量站上新台阶 2020圆满收官

　　2020 年12 月生猪出栏264 万头，销量站上新台阶。全年销量顺利完成目标，4Q20仔猪出栏占比明显下降。能繁母猪存栏翻倍，2021 年以量补价可期。短期猪价强势反弹，周期虽向下，绝对值或维持高位。种猪及成本优势造成宽护城河，公司的成长性佳，有望实现盈利的周期穿越、市占率的持续快速提升。维持盈利预测，目标价108 元，维持“买入”评级。

   　　2020 年12 月出栏264 万头，销量站上新台阶。2020 年12 月，公司销售生猪264.1万头，同比增长2.2 倍、环比增长27%。单月销量站上新台阶，此前国内从未有公司实现过单月销量超250 万头的体量。至此，公司2020 年生猪销量达1811.5 万头（同比增长77%），顺利完成2019 年年报指引（1750 万头-2000 万头）、并顺利达成2019 年限制性股票激励计划的第一期解锁目标（1743 万头以上）。仔猪销售放量是12 月出栏量环比大增的主要驱动因素。结合收入及商品猪售价数据，我们估算公司在12 月共销售肥猪175 万头-180 万头（环比基本持平）、仔猪85 万-90 万头（环比增长1 倍以上）、种猪少量。以季度维度来看，公司的肥猪销量在4Q20 已明显放量、平均单月出栏162 万头（环比增长80%），仔猪出栏占比也由3Q20 的38%下降至20%，即公司的商品肥猪销量水平也站上了新台阶。

   　　能繁母猪存栏翻倍，2021 年以量补价可期。截至2020 年12 月底，公司能繁母猪存栏达262.4 万头（同比增长104%、环比增长18%）、后备母猪存栏达131.9 万头（同比增长约83%），略超预期。综合考虑公司的固定资产、资本开支、及母猪存栏情况，预计公司在2021 年的生猪出栏量可达4000 万头以上（同比增长1 倍以上）。快速的规模增长有望护航其盈利水平穿越周期、在猪价下行后仍逆势增长。

   　　猪价强势反弹，长景气可期。受能繁母猪存栏自2019 年10 月起逐月恢复、非洲猪瘟疫情趋缓带动行业上市率有所提升的影响，我们判断国内的肥猪出栏量或已进入逐季恢复期，猪价周期或相应进入下行期。但是，考虑到能繁母猪和生猪存栏自低位恢复，预计猪肉缺口在未来2-3 年内或仍将持续存在，猪价的绝对值仍有望持续维持高位。近期，在腌腊需求的拉动下，猪价强势反弹。截至1 月1 日，22 省市生猪均价上涨至35.41 元/公斤，较前期低点上涨23%、同比上涨3%。短期的强势猪价也反映出了猪肉缺口依旧存在。

   　　护城河宽，长期市占率或达10%-15%。一方面，公司建立了独特的轮回二元育种体系（可以直接留存商品肉猪作为种猪使用），保障其在行业内极度缺乏母猪的形势下仍能快速扩张种猪规模。另一方面，公司相较于同业上市公司具备明显的成本优势。

   　　种猪优势和成本优势有望形成公司长期成长的护城河。公司或弯道超车成为我国第一大猪企，其市占率在3-4 年内有望提升至10%-15%。

   　　风险因素：畜禽价格上涨低于预期；原料价格剧烈波动；畜禽疫情。

   　　投资建议：猪价长景气可期，公司有望再度以量补价。维持2020/21/22 年EPS 预测为8.22/10.81 元/4.34 元。考虑到公司成本优势明显、成长性强，我们对2021 年给予10X PE 估值，目标价108 元，维持“买入”评级。