三一重工(600031)：数字化+国际化有望铸就强大护城河

　　数字化+国际化有望铸就公司强大护城河，核心竞争力不断增强工程机械景气度持续超市场预期，我们判断，2021 年行业销量有望保持增长。在此背景下，我们认为，三一龙头α有望持续强化，核心竞争力有望持续凸显，主要体现在1）数字化+智能化促进降本增效，提升服务体验；2）全球竞争力逐步增强，具备国际化实力。考虑到20 年挖机销量同比增速有望超我们此前预期（26%），上调盈利预测，预计20-22 年EPS 为1.94/2.40/2.76 元（前值1.73/2.09/2.45 元），PE 为18.0/14.6/12.7x，“买入”。

   　　行业景气度持续超市场预期，2020 年挖掘机销量或超过32.8 万台据 CME 观测，20 年12 月挖机（含出口）销量预计31500 台/yoy+56.3%，2020 年国内生产的挖掘机销量（含出口）有望突破32.8 万台/yoy+39.4%。

   　　据京东数科， 12 月挖机生产活跃度指数（ EMAI ） 为132.5/yoy+19%,QoQ+5%，行业景气度延续。从短期销量/设备开工率分析，我们认为2021 年工程机械行业销量仍有望保持增长。中期来看，机器换人、环保趋严等因素有望驱动保有量持续提升，虽然单年新增需求或受宏观环境影响会有窄幅波动，但行业整体销量有望保持平稳趋势。

   　　数字化和智能化促进降本增效，提升服务体验

   　　考虑到工程机械动力技术已然成熟，我们认为，智能化或是未来技术层面的争夺高地。短期来看，数字化有望推动降本增效和服务体验提升，而三一的数字化和智能化进程已处于国内离散型制造业的前端。公司有望于21年陆续完成国内工厂的智能化改造，进一步强化制造成本、生产效率及产品质量优势，建立更深的品牌护城河，以抢占市场份额。19 年公司人均创收达422 万元，高于国际龙头CAT，我们预计未来有望进一步提升。

   　　全球竞争力逐步增强，公司已具备国际化的实力在技术和产品布局上，三一与卡特、小松已基本持平，公司的起重机和挖掘机品牌在全球30 个国家和地区已具备一定份额和较高品牌认知度。三一重工海外收入从2006 年的4.77 亿元增长到2019 年的141.67 亿元，CAGR33%。公司未来有望着力打造全球销售体系和售后保障体系的建设，并逐步开拓发达国家市场，进一步提升国际市场占有率。

   　　数字化+国际化有望促使公司α持续强化，维持“买入”评级上调2020 年挖机销量同比增速预测至39%（前值26%），对应上调公司盈利预测，预计2020-22 年归母净利润为165/203/234 亿元（前值146/178/208亿元），EPS 为1.94/2.40/2.76 元（前值1.73/2.09/2.45 元），PE 为18.0/14.6/12.7x。同行业国内公司2021 年PE 均值为11.3x，海外龙头CAT 与小松PE 均值为20.5x。考虑到公司龙头α有望持续强化，相比国内同行有望享受更高估值溢价，给予21PE 17x，对应目标价40.80 元（前值34.69 元），维持“买入”评级。

   　　风险提示：海外疫情控制不及预期；基建及地产投资不及预期；行业竞争环境恶化；新产品市场拓展不顺利；当期应收账款减值损失对净利润影响。