韦尔股份(603501)：雄才“韦“略 卓尔不群

　　韦尔股份：并购成就CIS龙头

   　　韦尔股份成立于2007 年，最初的主营业务为半导体分立器件（TVS、MOSFET、肖特基二极管等）和电源管理 IC（包括 LDO、DC-DC、LED 背光驱动、开关等）等半导体产品的研发设计，以及电子元件（电容、电阻、电感等）、结构器件、分立器件、IC、显示屏模组等半导体产品的分销。在2019 年公司完成对豪威以及思比科的收购后，公司的主营业务占比最大的为CMOS 图像传感器业务，2019 年占比高达71.7%，公司一举成为国内第一、全球第三的CIS 供应商。

    CIS 行业：长坡厚雪好赛道

   　　拍照已经成为包括华为、小米等众多手机厂商新机发布的卖点之一，而对成像质量影响较大的关键零部件为镜片以及图像传感器。CIS 下游领域包括手机、安防、汽车、医疗、工业等，智能手机为CMOS 主要应用领域，以2019 年为例，手机CMOS 传感器占全球CMOS 传感器市场份额或超过70%。CIS 行业过去几年维持双位数的增速，未来受益于智能手机镜头向多摄、高清化发展，依旧具备较高成长性，属于不可多得的好赛道。

   　　行业内玩家众多，根据产品的单价以及出货量水平，全球CMOS 行业主要玩家大致可以分为三类：巨头、第二梯队、高端玩家。其中Sony、三星、豪威受益于在手机领域的绝对领先地位，占据整体行业的前三份额，是名副其实的业内三大巨头。

    好选手：产品高端升级可期

   　　并购之前，豪威公司产品覆盖100 万像素以下以及1300 万像素以上多种规格产品，产品布局全面。韦尔收购豪威后，进一步加强豪威高端产品研发，豪威相继突破48M 以及64M 规格产品，成功跻身CIS 行业第一梯队。未来豪威将不断顺应智能手机CIS 行业高清化发展趋势，进一步优化产品结构，开拓高端市场。而思比科主要产品聚焦于8万像素到800 万像素中低端市场，与豪威中高端定位形成良性互补，未来或受益于多摄趋势下功能性低阶副摄的放量。

    盈利预测和投资建议

   　　公司通过内生增长以及外延并购，勾勒出涵盖CIS、分立器件、电源管理IC、TDDI 等业务在内的庞大半导体蓝图，未来将充分受益于行业高成长性以及自身竞争优势不断增强。作为公司核心业务，CIS 行业未来几年有望保持较高景气度，一方面受益于智能手机多摄、高清、大像面升级带来的量价齐升，另一方面安防、汽车等高ASP、高增速细分赛道有望持续贡献增量。豪威科技在CIS 领域具有突出的竞争力，相继研发出48M、64M 等高端规格产品且迅速导入客户，未来公司在维系中低端市场优势的同时有望继续擢取高端市场份额。预计公司2020-2022 年EPS 分别为2.84、3.99、5.29 元，给予公司“买入”评级。

   　　风险提示：

   　　1. 低端CIS 产品价格竞争激烈；

   　　2. 高端CIS 产品技术升级较快。