平安银行(000001)：盈利新起点

　　报告导读

   　　提前回表，超额拨备。蹲得越深，跳得越高。

   　　投资要点

   　　业绩概览

   　　平安银行2020A 归母净利润累计同比+2.6%，对应20Q4 单季同比+42.8%，单季增速环比+37pc；营收累计同比+11.3%，对应20Q4 单季同比+5.7%。20Q4 单季净息差（日均）2.44%，环比-4bp。20Q4 末不良双降，不良余额环比-7.8%，不良率1.18%，环比-14bp；拨备覆盖率201%，环比-17pc。

   　　业绩点评

   　　1、提前出清回表压力。市场比较关注拨备覆盖率环比下降的问题，投资者需穿透表象看本质。2020 年平安银行为2021 年理财回表预先计提大量减值，金额高达273 亿元，占税前利润74%。非贷款减值的大幅计提分流了一部分贷款拨备计提，导致拨备覆盖率环比-17pc 至201%。实际上，提早计提这部分的减值，并且进行核销，使平安银行在2021 年能够轻装上阵，为利润增长做好储备。

   　　2、资产质量大超预期。不良、关注、逾期均环比大幅双降，不良率、关注率、逾期率分别创近5 年、7 年、8 年最优水平。得益于：①经济好转，零售风险基本回到疫情前水平；②加大核销，20Q4 单季度核销金额推测接近190 亿。展望2021 年不良生成压力有望大幅下降。归因于：①前瞻性动态风险指标已经大幅改善，“不良+关注”的滚动生成率下降至历史低位，经济修复下趋势有望得以延续；②认定严格程度前所未有，逾期90+、逾期偏离度均已经下降至2012 年以来最低水平，分别为75%和121%。

   　　3、零售业务全面开花。①零售客户基础扎实。零售客户数维持10%的较快增长，口袋银行APP 月活突破4000 万，同比增速高达16%。②零售信贷全线恢复。20Q4 增量仍然以抵押持证类和汽车贷款为主，同时此前受疫情影响较大的新一贷和信用卡都迎来了修复，新一贷新发放规模进一步回升，信用卡卡均交易活跃度继续改善。③财富管理高速发展。2020 年零售AUM 维持30%+的高增速；全年代销非货币公募1500 亿，同比增长156%。④代发业务成效显著。

   　　代发和批量业务促进AUM 和存款分别增长44%、22%。展望未来，平安银行零售业务多点开花，全面看好平安银行零售业务发展。

   　　4、盈利增速弹性可观。展望2021 年，平安银行主要的盈利驱动点来自于：（1）中收继续高速增长。随着疫情修复，信用卡业务及相关收入自20H2 以来呈现明显的改善态势；私行财富继续加码，财富管理及理财业务预计成为主要增长点。（2）减值压力大幅下降。①非贷款减值方面，理财回表压力已经提前消化，预计2021 年非信贷减值压力大幅改善。②贷款减值方面，预计2021 年压力也将继续改善，得益于不良生成压力的减轻。

   　　盈利预测及估值

   　　零售业务全面向好，减值压力彻底释放，盈利空间已经打开。上调2021-2023年归母净利润增速预测至12.04%/14.05%/15.20%。智能零售银行正在路上，给予平安银行金融科技和财富管理的双重溢价。上调目标价至33.21 元，对应2021年2.0 倍PB。现价对应21 年PB 1.48 倍，现价空间35%，买入评级。

   　　风险提示：宏观经济失速，疫情二次反复，美国制裁风险。