恒逸石化(000703)：炼化-化纤均衡一体化 全球化纤巨头加速崛起

　　全球化纤行业龙头，炼化-化纤上下游均衡发展。恒逸石化是全球化纤行业龙头企业，公司从针织厂起家，不断向产业链上游聚酯、PTA 和炼厂环节延伸，经过四十余年发展，确立了以石化产业、石化贸易、石化金融、石化物流的“石化+”战略发展思想。在同行中形成独具特色的涤纶、锦纶“双纶”驱动模式和“柱状型”产业结构。随着2015 年海南逸盛PTA项目投产，公司成为国内最大的PTA 生产企业；2017-2018 年公司先后收购龙腾、明辉等厂家聚酯产能，使得公司聚酯规模跃居行业前列，2019年11 月文莱炼油一期项目全面建成投产，至此公司彻底打通“炼油—聚酯”一体化经营的“最后一公里”，完成全产业链布局，实现了上下游均衡一体化发展。

   　　文莱PMB 一期800 万吨炼化投产，二期加速推进，一体化布局增强竞争力。文莱PMB 一期800 万吨炼化项目2019 年11 月建成投产，打通炼化-化纤全产业链，一期产品主要包括成品油560 万吨，PX 150 万吨，苯50 万吨，文莱PMB 项目出产的PX 和苯可以直接为公司的PTA 和锦纶项目提供原材料，真正实现“产业链一体化“战略布局，可以显著降低产业成本，提高持续盈利能力和抵御风险能力。公司PMB 二期1400 万吨/年炼化项目中，规划了200 万吨/年PX、烯烃及衍生物及聚酯瓶片等，化工品占比较一期明显提升，产品附加值和盈利能力将进一步提升。

   　　外延并购加自建扩张迅速扩大涤纶长丝产能，进入行业第一梯队，实现PTA+涤纶均衡发展。2017 年以来公司通过外延并购和自建扩产，快速扩大聚酯规模，进入行业第一梯队，产业链配套更加均衡。公司近年来新建聚酯产能主要以差别化、智能化、高附加值为方向进行扩产提质，包括嘉兴逸鹏50 万吨差别化功能性纤维改造、福建逸锦35 万吨FDY 以及恒逸新材料100 万吨智能化环保功能性纤维等项目。随着国内外终端纺织服装和家纺市场复苏，拉动上游聚酯纤维需求，涤纶长丝行业库存快速下降，POY 长丝价差也修复到1400 元/吨左右，公司将受益于涤纶长丝行业景气上行。

   　　盈利预测与投资建议：我们预计公司2020-2022 年归母净利润分别为38.98、64.06、73.01 亿元，EPS 分别为1.06、1.74、1.98 元，对应PE为16.8、10.2、9.0 倍，首次覆盖给予“买入”评级。

   　　风险提示：国际油价大幅下跌、新项目建设进度不及预期、宏观经济下行。