和而泰(002402)：业绩符合预期 汽车控制器订单饱满

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    2 月24 日晚，公司发布2020 年年报，全年实现营收46.66 亿元，同比增长27.85%，归母净利润3.96 亿元，同比增长30.54%，扣非净利润3.66 亿元，同比增长26.34%。

    简评

    1、业绩符合预期，利润率持续向上。

    2020 年，公司实现营收46.66 亿元，同比增长27.85%，归母净利润3.96 亿元，同比增长30.54%，扣非净利润3.66 亿元，同比增长26.34%。20Q4，公司实现营收14.75 亿元，同比增长48.31%，实现归母净利润1.19 亿元，同比增长89.25%，扣非净利润0.86亿元，同比增长44.93%。20H2 以来公司营收、利润持续高增，反映了智能控制器行业的高景气度。公司2020 年毛利率22.93%，同比提升0.68pp，净利率9.01%，同比提升0.23pp，20Q4 毛利率23.09%，同比提升0.71pp，环比提升1.01pp，净利率9.03%，同比提升2.31pp，环比提升0.54pp，盈利能力持续向上，主要原因是产品结构变化、产能利用率提升及规模效应。公司2020 年经营性净现金流5.65 亿元，同比增长19.71%。

    2、汽车控制器取得实质性突破，订单达到40 亿元~60 亿元。

    公司持续发力汽车电子智能控制器业务，通过全球高端知名汽车零部件公司博格华纳、尼得科以及终端汽车厂商的审核并建立合作关系，产品主要涉及汽车散热器、冷却液加热器、加热线圈、发动机力变器、引擎风扇控制器、门控制马达等方面的智能控制器。2020 年，公司中标了博格华纳、尼得科等客户的多个平台级项目订单，根据客户项目规划，预计项目订单累计约40-60 亿元，项目周期为8-9 年，涉及奔驰、宝马、吉利、奥迪、大众等多个终端汽车品牌，标志着公司在汽车电子控制器领域的业务有了质的飞跃，在客户里的份额将快速提升，为公司汽车电子智能控制器领域业绩快速增长奠定坚实基础。根据公司的战略规划，将大力发展汽车电子智能控制器相关业务，在传统智能控制器产品技术优势的基础上，加大汽车电子智能控制器的研发投入，布局汽车电子智能控制器核心器件的研发、生产，从而引领汽车电子行业的发展。未来，在公司智能控制器整体业务持续稳健发展的情况下，将持续做大做强汽车电子智能控制器业务，力争成为公司智能控制器业务板块的重要业务支撑，以达到逐步提高汽车控制器占公司智能控制器总业务收入的比例。

    3、疫情影响铖昌科技增速，2021 年有望显著改善，低轨卫星射频芯片进展顺利。

    2020 年，铖昌科技实现营收1.62 亿元，同比增长13.09%，增速受疫情影响，例如下游客户恢复正常工作较晚，影响上半年订单交付，预计2021 年将明显改善。2020 年铖昌科技实现净利润0.42 亿元，同比下降41.47%，主要原因是二季度引入员工持股平台对其进行增资，计提股份支付费用0.52 亿元，若剔除此影响则净利润同比增加31.32%。2020 年铖昌科技新订单不断增加，研发投入同比增长122.45%。铖昌科技继续拓展应用于卫星遥感、卫星导航和通信等领域的业务，同时也积极推进5G 及低轨卫星领域射频芯片研发进度，2020 年下半年低轨卫星T/R 芯片领域已开始小批量交付，5G 毫米波基站射频芯片方面继续迭代研制毫米波波束赋形芯片。为了更好的发展铖昌科技模拟相控阵微波毫米波射频芯片相关业务，支持铖昌科技在微波毫米波射频芯片相关业务上的研发和经营投入，公司拟将铖昌科技分拆至境内证券交易所上市，目前铖昌科技已完成上市辅导备案登记，中国证券监督管理委员会浙江证监局已受理并进行了公示。

    4、控制器主业表现良好，电动工具控制器增速亮眼。

    2020 年，公司控制器业务板块（含NPE）实现营业收入45.04 亿元，同比增长28.45%，毛利率21.36%，同比提升1.22pp，归母净利润3.68 亿元，同比增长49.17%。分产品来看，2020 年，公司家电控制器营收29.81亿元，同比增长16.66%，营收占比63.88%，同比下降6.13pp，毛利率17.34%，同比提升0.68pp。家电控制器增速相对一般，主要是上半年需求收到疫情压制，此外部分订单未及时交付，2021 年有望提速。2020 年公司电动工具控制器营收8.10 亿元，同比增长60.49%，营收占比17.37%，同比提升3.53pp，毛利率28.89%，同比提升2.16pp。

    5、股权激励、汇兑损失提升费用率，预计2021 年影响将减小。

    2020 年，公司期间费用率为12.74%，同比提升0.99pp，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为1.64%、4.61%、5.07%、1.42%，分别同比降低0.65pp、提升0.67pp、提升0.42pp、提升0.55pp。其中，管理费用提升主要是铖昌科技股权激励摊销费用增加导致。财务费用率也提升较多，主要是受下半年汇率波动带来汇兑损失，公司全年汇兑损失为5619.20 万元，去年为184.84 万元。2021 年，一次性股权激励摊销费用影响消除，公司采取多种手段应对汇率波动，如调价、提高美元采购比例、增加美元负债等，2021 年管理费用率和财务费用率有望下降。

    6、盈利预测与投资建议：公司在家电、电动工具控制器领域处于领先者位置，汽车电子控制器取得实质性突破，在手订单大幅增加。子公司铖昌科技在手订单饱满，向卫星互联网射频芯片产业的拓展顺利，如成功分拆上市将进一步提升其在行业内的竞争优势。公司于2021 年1 月推出股权激励计划，2021/2022/2023 年业绩考核目标为归母净利润较2020 年基数增长率分别不低于35%/70%/120%，目标较高。我们预计，公司2021-2023年归母净利润分别为5.94 亿元、8.16 亿元、11.32 亿元，当前市值对应PE 分别为34X、25X、18X，维持“买入”评级，2021 年目标市值300 亿元。

    7、风险提示：疫情影响超预期；芯片涨价；汇兑损失；射频芯片与汽车控制器发展不及预期；国际博弈影响等。