太阳纸业(002078)：Q4净利率环比上行 浆纸提价带动2021年盈利弹性释放

事件描述

    公司发布2020 年业绩快报，预计2020 年度实现营收215.68 亿元，同降5.25%,单Q4实现营收59.3 亿元，同降6.79%；实现归母净利润19.7 亿元，同降9.55%，单Q4 实现归母净利润5.88 亿元，同降15.17%。

    事件评论

    2020 年受疫情扰动，公司收入和利润阶段性承压，凭借精细化管理和产业链一体化带来超额盈利。单Q4 行业依然受到疫情影响，无论纸价或纸品盈利均不及2019年同期，单Q4 双胶纸/铜板纸/箱板纸/溶解浆吨均价分别为5567/5992/4793/5545元， 同比变动-15.12%/-4.60%/+11.16%/-1.53% ， 环比变动+3.98%/+5.85%/+1.55%/+4.24%；就产能看，2020 年太阳新投产能有限，主要是兖州45 万吨文化纸在11 月末进入试生产，实际对当年贡献比较有限；盈利方面，伴随下半年国内经济复苏，太阳利润率逐季改善，单Q4 公司净利率为10%，明显高于前Q3 的9%净利率；相比行业15%-20%的毛利率（参考上市纸企的费用率普遍在10%+，预计行业净利率是5%左右，来源卓创资讯），太阳盈利能力依然较强，主因公司对生产流程的精细化管理和产业链一体化带来更低的生产成本。

    浆纸涨价共振，看好太阳2021 年业绩弹性释放。进入2021 年，一方面，浆价伴随全球经济复苏叠加前期库存降至较低水平，针叶浆/阔叶浆从2020 年11 月的630/485 美元/吨（外盘报价，不含税）升至900/730 美元/吨（数据截止至2021年2 月25 日）；另一方面，文化纸行业景气度持续上行，其中，需求端伴随经济复苏和复工复学逐步推进，文化纸用量稳步提升，同时2021 年是建党100 周年带动相关文化纸用量或有明显增长，看好纸品涨幅或大于浆价，且盈利在年内具有较强持续性；对太阳而言，公司具备超过550 万吨造纸产能和超过350 万吨纸浆（包括木浆和废纸浆）产能，伴随本轮浆纸价格共同提价，看好盈利弹性或逐步释放。

    全球产能布局持续完善，看好太阳逐步成为综合性纸品龙头。太阳后续计划在北海投资超过100 亿元建设年产210 万吨的浆纸产能，包括文化纸/生活用纸/木浆/化机浆；伴随本轮林浆纸基地建成，公司将形成山东/老挝/广西北海三大生产基地，补齐工厂布局战略位置短板，加速在全国纸品市场份额提升。我们预计2020-2022年EPS 为0.75/1.42/1.61 元，对应PE 分别为23/12/11X，给予“买入”评级。

    风险提示

    1. 行业新产能大幅扩建带来浆纸盈利承压；

    2. 终端需求不及预期。