天味食品(603317)首次覆盖报告：天高海阔 味传神州

　　本报告导读：

   　　在享受复合调味料行业持续扩容红利的同时，天味食品将持续补短板、拉长板逐渐增厚竞争壁垒，从而进一步挤压竞品，最终获取超额利润。

   　　投资要点：

   　　首次覆盖，给予“增持”评级。预计2020-2022 年EPS 分别为0.61/0.85/1.21 元，同比+29%/40%/42%，参考可比公司给予2021 年2X PEG，目标价68 元；

   　　自上而下：复合调味料行业空间广阔且亟待整合。行业空间方面，量价齐升下未来4 年行业CAGR 有望达到16%；细分看，受益于火锅/川菜/中式快餐的口味及运营优势，火锅底料和中式复合调味料将是未来最具景气度的子行业；竞争格局方面，尽管2019 年行业CR3仅13%，但是在供给端政策收紧/原材料价格波动、需求端消费者品牌意识觉醒带动下，集中度提升将是大势所趋。

   　　自下而上：管理改善背景下，公司长板拉长短板补齐。2019 年开始公司通过组织架构调整+人员激励优化/人才持续引进等方式不断改善管理效率，在此带动下公司渠道覆盖率/把控力、产品数量/质量、品牌建设投入持续提升，再加上产能桎梏逐渐摆脱，公司竞争壁垒持续提升。

   　　渠道扩张质量有望超预期。2020 年公司渠道端工作重心在于推进经销商数量扩张，2021 年重心则在于提升渠道把控力，在SAP 系统信息化赋能叠加新设战略市场部负责宏观统筹及渠道跟踪迎合通过现金激励/打通晋升通道的方式促进销售人员主观能动性提升的带动下，公司未来渠道扩张质量有望超出市场预期。

   　　风险提示：行业竞争加剧/渠道拓展不及预期/食品安全风险等。