宝丰能源(600989)：焦炭上行兑现业绩 内蒙烯烃项目有序推进

　　投资要点：

   　　公司公告：公司发布业绩快报，2020 年实现营业收入159.28 亿（YoY +17.4%），归母净利润为46.23 亿（YoY+21.6%），扣非后归母净利润为48.47 亿（YoY +24.0%）；其中四季度实现营业收入46.29 亿（YoY +21.1%，QoQ +22.5%），归母净利润14.71 亿（YoY +51.8%，QoQ +38.8%），扣非后归母净利润15.27 亿（YoY +34.4%，QoQ+21.8%），符合我们的预期。

   　　焦炭盈利环比扩张，煤炭价格上行影响公司当期烯烃盈利。公司四季度焦炭及煤制烯烃板块装置运行正常，整体维持满产满销状态。焦炭方面，自有红四煤矿于2020 年7 月获采矿许可证并进入试生产阶段，公司焦煤理论自给率70%以上，上游成本自主可控，同时受益国内行业供给侧改革驱动，四季度华东焦炭不含税市场价环比上涨11.3%，即上涨184元/吨至1808 元/吨。煤制烯烃方面，四季度动力煤价格环比上涨在一定程度上压缩了公司煤制烯烃板块的盈利能力，我们计算公司四季度聚乙烯、聚丙烯制造成本分别为3424元/吨、3389 元/吨；HDPE-4.5*动力煤价差环比收缩381 元/吨至5453 元/吨、PP（K8003）-4.5*动力煤价差环比扩大225 元/吨至5673 元/吨。

   　　宁东项目有序建设中，成本优势依旧。公司预计2021 年底投产300 万吨焦炭项目，宁东三期50 万吨/年煤制烯烃&50 万吨/年C2-C5 综合利用制烯烃项目于2020 年9 月开工建设，预计于2022 年底完全达产，项目建设有序推进。公司宁东能源基地将焦炭副产焦炉煤气与粉煤合成气结合，以此调节合成气碳氢比，显著降低装置的综合生产成本，突出循环产业链统一规划的优势。在建项目将依旧发挥公司技术及产业链统筹规划优势，同时宁东三期采用DMTO-Ⅲ技术，有望进一步提升装置成本竞争力。

   　　鄂尔多斯项目二期获乌审旗核准，项目稳步推进中。公司鄂尔多斯一期260 万吨煤制烯烃项目已于前期获得建设及水权指标等相关批复，二期140 万吨煤制烯烃项目已获鄂尔多斯政府同意使用鄂尔多斯国家现代煤化工产业示范总体规划中烯烃指标。公司鄂尔多斯4*100 万吨煤制烯烃项目环保已提交环境部审批，整体按照2022 年底建成预案推进。项目投产后公司将拥有700 万吨焦炭及620 万吨煤制烯烃，为当前煤制烯烃产能的5 倍，预计盈利能力将显著提升。

   　　投资建议：我们下调公司2020 净利润为46.23 亿元（原为48.60 亿元），并假设公司在建项目如期投产，同时供给侧改革持续推动焦炭价格上涨，聚烯烃价格受油价支撑上行，上调2021-2022 年净利润预测为64.02 亿元、73.51 亿元（原为56.64 亿元、67.92 亿元），对应2020-2021 年EPS 分别为0.63 元/股、0.87 元/股、1.00 元/股，当前市值对应PE分别为25 倍、18 倍和16 倍，维持“买入”评级。

   　　风险提示：项目进度不及预期，油价大幅下跌。