丽江股份(002033)：20年业绩超预期 21年回暖有望保持

事件：公司公布年报，20 年实现营收4.31 亿元/-40.36%，实现归母净利0.7 亿元/-65.36%，扣非归母净利0.71 亿元/-65.10%。单Q4 实现营收1.57 亿元/-4.34%，实现归母净利0.22 亿元/+17.56%，扣非归母净利0.25 亿元/+6.8%。

    核心观点

    疫情影响下公司业绩下滑，下半年营收回暖明显。公司索道运输/印象演出/酒店经营/餐饮服务营收2.10/0.68/1.06/0.13 亿元，同比-36.50%/-61.63%/-11.00%/-51.51%，其中（1）索道业务下滑主要源自游客人数下滑，2020 年索道接待客流278.54 万人次/-41.69%，平均客单价75.55 元/+8.91%，有所提升；（2）印象丽江20 年5 月21 日恢复营业，共计接待游客65.14 万人次/-64.97%，5-12 月场均接待游客1770 人次，已恢复至19 年同期八成。

    公司20 年Q1/Q2/Q3/Q4 营收增速为-67.77%/-71.96%/-25.34%/-4.34%，2020H1/H2 游客增速分别为-68.99%/-20.25%,下半年营收、客流回暖明显。

    新收入准则下销售费用率下降3.77pct，管理费用率随营收逐步恢复有望下行。公司20 年毛利率55.54%/-11.54%，净利率16.35%/-11.80pct，业绩好于预期。政策扶持下公司减免税收及保险支出0.41 亿元。从费用率细项来看，公司20 年销售费用率5.74%/-3.77pct,主要原因系收入准则变动，旧收入准则下公司销售费用率9.07%/-0.45pct 。20 年管理费用率29.25%/+10.40pct，主要原因系公司成本较为刚性，受营收下滑影响费用率提高明显，后续随着营收逐步回暖费用率有望下行。

    展望后续，21 年Q1 虽然受疫情干扰，但相较于20 年受影响较小，21 年Q1 仍有望保持业绩增速。当前全国疫情基本得到控制，后续游客人数、营收有望逐步恢复；长期看，丽江坐拥国内游最顶级自然资源，随着月光城项目的落地（月光城英迪格酒店已于21 年3 月开业，客房数102 个）、摩梭小镇项目的进一步建设，公司营收有望增加，盈利能力有望持续向好。

    财务预测与投资建议

    伴随全国疫情得到控制，公司经营逐步恢复至正常水平，我们给予公司21-23 年EPS 预测为0.36/0.38/0.41 元（此前21-22 年为0.35/0.36 元），根据可比公司法给予2021 年28 倍PE，目标价10.16 元，维持“增持评级”。

    风险提示

    疫情恢复不及预期，行业竞争加剧，人次增长不及预期