中顺洁柔(002511)：提价释放前期囤浆利润弹性 小厂开工率降低看好集中度加速提升

　　事件：中顺洁柔宣布为应对原材料价格上涨，全线产品从3 月1 日起，整体促销价格调涨4%-8%。

   　　开启提价毛销差拉大，利润弹性开始显现。此次提价为公司在本轮纸浆上行行情中首次提价，前期四大家友商也于节后对出厂价进行微调。公司原材料库存管理能力业内领先，于2019 年以来逐步积累低价纸浆库存，截至20Q3 纸浆库存已达14 亿元，对应库存周期约8-10 个月。预计21 年全年原材料成本都将维持此前低位水平，提价后公司毛销差进一步拉大，盈利水平有望进一步上行。

   　　浆价高位下小厂开工率降低，市场份额有望快速提升。根据卓创数据，当前生活用纸原纸价格较底部已上涨35%至7350 元，草根调研了解到部分小厂成品纸出厂价提价已达30%。四大家资金优势下纸浆储备能力强，对浆价上涨的抵御能力强于小厂。因此在浆价上行中，四大家的提价幅度远低于小厂，价格竞争力增强。根据卓创资讯数据，本周生活用纸周度开工负荷较上周下降4.82pp，产量较上周减少6.87%，30 家代表纸厂库存较上周增长10.5%。下游对高价纸接受度有限，成本压力不断抬升下，小厂库存压力增大，出现减产、停机情况，四大家市场份额有望加速提升。

   　　中长期看，公司在生活用纸行业市场份额仍有提升空间，同时个护品类有望打开长期成长空间。公司目前为生活用纸行业第三大品牌，随着华东等相对弱势区域的不断强化及副牌“太阳”对中低端产品的覆盖，公司在生活用纸行业的市场份额仍有提升空间，未来有望向行业第一发起冲击。

   　　公司前期公布的华东市场投放计划也彰显了公司平衡区域发展，积极扩张的野心。同时公司以稳健的步伐对个护品类进行布局，目前已布局棉柔巾、卫生巾、纸尿裤、婴儿护理产品等品类，长期成长空间广阔。

   　　投资建议：公司基于其内部优质的管理梳理，中高端品牌的成功树立，以及积极拥抱电商的战略，洁柔已经成为生活用纸行业第三大品牌，未来有望向行业第一发起冲击，同时积极培育个护产品，打开第二增长曲线。上调公司盈利预测，预计2021-2022 EPS 为0.96、1.12 元，对应PE 分别为25、21x，维持“强烈推荐”评级。

   　　风险提示：原材料价格上涨风险；产能释放不及预期；行业产能扩张大于需求，竞争加剧；扩品类推广不及预期；营销渠道建设不及预期。